文|首條財經(jīng) 喬治
編輯|李安安
風(fēng)品|可樂
桃李滿天下、春暉遍四方?；蛟S，當(dāng)初吳志剛?cè)∶依蠲姘哪且豢?，也寄托著類似美好寓意?/p>
然時過境遷，一度被譽(yù)“面包茅”的桃李面包當(dāng)下風(fēng)光不再。3月20日晚，企業(yè)披露2023年報：營收67.59億元僅增長1.08%，為2015年上市以來的最低增速。歸母凈利則同比下滑10.29%至5.74億元；扣非凈利5.52億元，同比下滑12.31%；
年報解釋稱，“部分原材料價格同比上漲導(dǎo)致生產(chǎn)成本增加；部分新建項(xiàng)目投產(chǎn)后產(chǎn)能未完全釋放且前期費(fèi)用較高。新投產(chǎn)的項(xiàng)目前期進(jìn)行人員儲備，工資費(fèi)用增加導(dǎo)致管理費(fèi)用同比有所增長等?！?/p>
話雖如此，仍側(cè)面映射出公司產(chǎn)業(yè)鏈把控力、議價能力存有短板。拉長維度，這已是企業(yè)營收連續(xù)第4年個位數(shù)增長：
放眼2019年，增速還是16.77%，從2020年開始，分別降至5.66%、6.24%、5.54%，2023年只有1.08%；凈利更是連續(xù)三年雙位數(shù)負(fù)增，2021至2023分別為-13.54%、-16.16%、-10.29%。凈利率分別為12.05%、9.57%、8.49%，拖累同一時期的ROE從16.01%降至11.56%。
遙想2019年4月，吳學(xué)亮接班84歲父親吳志剛，成為公司董事長，現(xiàn)任職務(wù)還有執(zhí)行總經(jīng)理。兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)近五年，成績單幾何呢？到底是什么牽絆了短保面包第一股的盈利能力？
固定資產(chǎn)倍增、造血力卻下滑，全國化遠(yuǎn)在路上
還是基本面說話。
以2023年財報為例，面包及糕點(diǎn)、月餅、粽子營收為65.32億元、1.49億元、1701.06萬元，分別增長0.64%、6.92%、27.82%。
可以看出，面包糕點(diǎn)為營收主力，占比高達(dá)96.6%，增速卻只有0.64%，月餅、粽子雖是雙位數(shù)高增，無奈合計(jì)占比僅3.4%，體量羸弱最終難拉大盤。
營銷策略專家沈博元認(rèn)為，桃李面包的利潤水平一路下滑，除了上游的面粉、奶油、糖等原材料成本上漲外，企業(yè)走過山海關(guān)，開始進(jìn)軍南方市場，使得購置新設(shè)備、鋪設(shè)新戰(zhàn)場等開支較高也影響了盈利水平。
據(jù)時代財經(jīng)，吳學(xué)亮2019年接手桃李面包后，投入大量資金進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，公司固定資產(chǎn)連年增高。
首財翻閱近幾年財報發(fā)現(xiàn)，企業(yè)固定資產(chǎn)2020年為17.94億元增至2023年的36.56億元，較2015上市時漲超4倍。
體量擴(kuò)容可謂彪悍，卻換來凈利連年下滑，業(yè)績是否虛胖、發(fā)展質(zhì)量幾何？有無陷入規(guī)模陷阱？
不算多苛求。分區(qū)域看，在華北、東北、華中、西南、西北地區(qū)，桃李面包毛利率分別為20.42%、24.7%、13.09%、25.79%和21.31%，華東和華南地區(qū)則只有8.41%、1.53%。
其中，東北地區(qū)營收為28.28億元，華東地區(qū)為20.94億元、華北和西南地區(qū)為15.22億、7.63億元,其他地區(qū)均不超5億，與大本營東北地區(qū)營收對比懸殊。
可見，桃李面包存在區(qū)域集中依賴、“北強(qiáng)南弱”的態(tài)勢。
值得注意的是，大本營東北地區(qū)營收雖仍是第一，卻同比下降2.25%，為上市以來首次下滑；至于大力開拓的華東、華南地區(qū)也是喜憂參半：前者同比增長6.63%后者則下降14.61%。此外，西南地區(qū)和西北地同比分別變動-2.97%、1.31%；華北和華中地區(qū)變動0.00%、1.98%。全國化還遠(yuǎn)在路上。
據(jù)東財Choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，2022年，A股共有8家烘焙食品概念股，桃李面包毛利率排在第7位，僅高于南僑食品。
若和自身比較，2019-2023年桃李面包銷售毛利率為39.57%、29.97%、26.28%、23.98%、22.79%，分別同比下滑-0.28%、-24.26%、-12.31%、-8.75%和-4.96%。
據(jù)同花順統(tǒng)計(jì)，桃李面包股價2020年9月達(dá)到高點(diǎn)67.88元，之后開始震蕩下跌。截至2024年3月25日，桃李面包收盤價6.32元/股；不到四年時間跌超90%；市值縮超300億元。
股價業(yè)績雙殺，“面包界茅臺”的神壇跌落令人唏噓。
業(yè)績拐點(diǎn)、錯付誤判冷思
在桃李創(chuàng)立之初，市場上只有現(xiàn)制現(xiàn)售的新鮮面包、超市門店的長保面包。前者口感好但價格高，后者價格低但口感不佳。
創(chuàng)始人吳志剛敏銳洞察了這一點(diǎn)，開始大力發(fā)展短保產(chǎn)品。采用“中央工廠+批發(fā)”模式，在各城市設(shè)立生產(chǎn)加工廠，通過集中物流配送，把產(chǎn)品批發(fā)給本地及周邊城區(qū)商場。得益于模式顛覆，桃李面包一炮而紅、迅速規(guī)?；?，在市場大殺四方。
隨著生意越做越大，桃李面包2015年成功上市。
上市后，企業(yè)業(yè)績分為三個階段：
2015年至2018年，桃李面包營收、凈利潤雙增長，且營收增速達(dá)到20%以上，分別為24.55%、28.95%、23.42%。2019年至2020年，營收凈利仍雙增，但營收增速開始放緩，2019年為18.47%、2020年為5.66%。2021年至2023年，不僅營收增速均為個位數(shù)，凈利潤也連續(xù)三年負(fù)增。
可見，2019年是一個業(yè)績拐點(diǎn)。而正是這一年，吳學(xué)東隱退、吳學(xué)亮正式接棒。也基于此，外界對其經(jīng)營能力不乏審視。
孰是孰非，留給時間作答。能夠肯定的是，市場一直在變，即使王者也無躺贏可能。
行業(yè)分析師郭興表示，桃李模式有利于標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)，擴(kuò)張起來更易復(fù)制。上市后，借助資本規(guī)?；瘉斫档统杀?，讓企業(yè)一度順風(fēng)順?biāo)?。但互?lián)網(wǎng)的興起，沖擊了“中央工廠+批發(fā)”模式，短保線下優(yōu)勢開始受到挑戰(zhàn)。曾經(jīng)的巨頭沃爾瑪、家樂福紛紛迎來閉店潮，桃李面包重要渠道受到嚴(yán)重影響。同時，網(wǎng)紅面包崛起，通過低廉價格、創(chuàng)新賣點(diǎn)以及便捷的電商平臺，分食不少市場。
據(jù)中國商報，有上海地區(qū)面包從業(yè)者曾表示，從上海以及整個華東市場來看，桃李面包的產(chǎn)品主要在商超渠道銷售，全家等便利店大多售賣自有品牌的短保面包，很少上架桃李面包。而在社區(qū)團(tuán)購等渠道，也很少看到桃李面包參與拼團(tuán)。
有無錯付誤判呢？自身革新腳步較慢、疊加大量現(xiàn)烤烘焙品牌崛起，桃李面包的窘境或許剛剛開始。
分紅、減持、質(zhì)押面面觀
較勁時刻，最考驗(yàn)管理層大智慧。
2023年報顯示，桃李面包實(shí)控人吳志剛和盛雅莉夫婦、及三子吳學(xué)東、吳學(xué)群和吳學(xué)亮包括親屬合計(jì)持股62.68%。同時，吳氏家族成員也擔(dān)任公司董事會和高管職務(wù)。屬于一家較典型的家族企業(yè)。
行業(yè)分析師王婷妍表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利運(yùn)營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。家族企業(yè)治理透明性、決策先進(jìn)性、開放性、精準(zhǔn)度前瞻度往往是輿論熱點(diǎn)。
聚焦桃李面包，往期實(shí)控人家族的一些減持、質(zhì)押、分紅等套現(xiàn)動作，外界不乏微詞。
以2023年財報為例，桃李面包擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.80元。截至2023年12月31日，公司總股本16億股，以此計(jì)算合計(jì)擬派發(fā)現(xiàn)金紅利2.88億元，占?xì)w母凈利潤超50%。要知道，這是在凈利潤連續(xù)第三年下滑的情況下。
實(shí)際上，上市以來桃李面包一直保持較高的股利支付率。尤其2022年，股利支付率達(dá)到83.31%。據(jù)新浪財經(jīng)、《時代財經(jīng)》統(tǒng)計(jì)，從上市至2022年(不含最新分紅計(jì)劃），桃李面包累計(jì)現(xiàn)金分紅36.72億元，同期累計(jì)歸母凈利潤51.99億元，分紅率高達(dá)70.63%，可以說賺的錢絕大部分用來分紅了。
即使按照60%的持股比計(jì)算，控股股東家族也分走超20億元。
誠然，分紅是上市公司分享經(jīng)營成果的最佳路徑、也是監(jiān)管近年一直鼓勵的行為。但在凈利連續(xù)下滑、市場競爭承壓的情況下，仍大幅分紅合理性就有待商榷了。是否損傷企業(yè)后續(xù)成長性、競爭力？多用些戰(zhàn)略布局、業(yè)務(wù)精進(jìn)、新市場孵化是否更香呢？
值得注意的是，企業(yè)貨幣資金連年下降，從2018年高點(diǎn)14.24億元降至2023年1.74億元；2022年有息負(fù)債總額達(dá)到6.7億元，同比增長128%，2023年前三季繼續(xù)增至10.2億元。截至2023年末，公司一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債較上年末增加1798.15%，占公司總資產(chǎn)比重上升5.34個百分點(diǎn)；長期借款較上年末增加120.80%，占公司總資產(chǎn)比重上升4.87個百分點(diǎn)。
更扎眼的是，中登公司數(shù)據(jù)顯示，截至2024年3月15日，桃李面包16.18%股份處于質(zhì)押狀態(tài)。2023年報顯示，第一大股東吳學(xué)群質(zhì)押1.33億股公司股份，占其全部持股的34.08%；第四大股東盛雅莉質(zhì)押7345萬股，占其全部持股的56.07%；第三大股東吳志剛質(zhì)押6000萬股公司股份，占其全部持股的39.6%。
到底有多缺錢呢？
至于減持，輿論更不乏微詞。早在三年前，《長江商報》就曾發(fā)文質(zhì)疑桃李面包上市的目的是為了助力吳志剛家族套現(xiàn)。據(jù)該報粗略統(tǒng)計(jì)，自上市滿三年到了解禁期，2019年以來兩年間，吳志剛家族已實(shí)施7輪減持，共計(jì)套現(xiàn)約36.34億。
對于大股東減持原因，桃李面包曾發(fā)公告澄清，控股股東吳志剛和盛雅莉已屬高齡，因個人生活需求而減持公司股份，其余親屬因個人資金需求而減持部分公司股份，并不存在對公司發(fā)展信心不足的原因。
話雖如此，大股東減持畢竟不是市場信心的加分項(xiàng)。2020年5月30日，桃李面包發(fā)布股東減持結(jié)果，吳志剛、盛龍以43.52－45.50元股價減持4.97億元。吳志道、呂長恩等6位股東以48.32－50.00元股價減持826萬元。
同年年11月，桃李面包公告，吳學(xué)東、盛龍、盛雅莉減持7.78億元，盛杰等4位股東減持了1668.8萬。2021年2月，桃李面包公告，吳學(xué)東繼續(xù)減持3.55億元。吳志剛配偶弟弟盛利減持8053萬元。
僅上述三次高位減持，吳氏家族就減持超17億元。
2023年6月，桃李面包股價跌至低位，吳學(xué)東又有一次減持，以9.04-9.61元的股價減持1.61億元。
大本營首降、10家子公司虧損，多少擴(kuò)產(chǎn)底氣？
面包行業(yè)雖大，真正持續(xù)做好卻不容易，最大短板是門檻底、競品眾多、迭代快、同質(zhì)化嚴(yán)重。
最好辦法還是高質(zhì)創(chuàng)新。行業(yè)分析師王彥博認(rèn)為，桃李面包想要挽回面包茅榮耀，需要回歸產(chǎn)品本身，打破產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較單一、滿足用戶多樣化需求是關(guān)鍵點(diǎn)，首先研發(fā)費(fèi)要跟上。2020年至2023年，公司研發(fā)費(fèi)用率分別為0.19%、0.33%、0.47%。0.5%，雖持續(xù)增長，但比例依然較低。
不算多苛求。細(xì)觀桃李面包，雖涉足月餅、粽子等產(chǎn)品，挑大梁的還是面包糕點(diǎn)、營收占比高達(dá)90%以上，其他產(chǎn)品尚未成大氣候。反觀競爭對手達(dá)利集團(tuán)，旗下?lián)碛羞_(dá)利園、可比克、好吃點(diǎn)、和其正等品牌，多元化之路明顯更順暢。
食品專家朱丹蓬曾指出，一直以來，桃李面包的產(chǎn)品品質(zhì)和定位都偏大眾化，主打性價比，上市新品不多。這幾年，在消費(fèi)升級大潮推動下，產(chǎn)品老化問題凸顯。
基本的品控風(fēng)控打磨，更是重中之重。
2023年2月，一名網(wǎng)友發(fā)布視頻稱，在桃李面包的金槍魚三明治中，吃出2-3厘米的美工刀刀片，消息發(fā)出后立刻引發(fā)熱議。
隨后，桃李面包發(fā)布澄清公告，高度重視此次客戶投訴，并第一時間對工廠內(nèi)部各生產(chǎn)環(huán)節(jié)進(jìn)行安全排查，公司生產(chǎn)過程中不存在使用該類刀片的工藝環(huán)節(jié)。并已向當(dāng)?shù)毓膊块T報警并申請立案調(diào)查，相關(guān)結(jié)果會第一時間向社會公布。
不過至今，桃李面包未公布后續(xù)公告。
也有實(shí)錘處罰。據(jù)天眼查，如2022年5月，天津桃李因安全生產(chǎn)違法，被給予責(zé)令限期改正，和2萬元行政處罰。當(dāng)年7月，因產(chǎn)品混有飛蟲異物，天津桃李又被罰款5萬元。
瀏覽黑貓投訴，截止到2024年3月25日22時，關(guān)于桃李面包的投訴有344條，涉及吃出異物、產(chǎn)品過期等質(zhì)量質(zhì)疑。
如2024年3月16日，投訴編號17371982096顯示，一用戶稱桃李奶棒面包吃出異物，要求賠償并道歉。
（以上投訴均已經(jīng)過平臺審核）
雖說用戶千人千面，人人滿意并不現(xiàn)實(shí)?？伤自捴v食安無小事、口碑體驗(yàn)是企業(yè)的發(fā)展基石。尤其當(dāng)下市場競爭激烈，用戶從不缺少選擇，業(yè)績本就露出頹態(tài)的桃李面包多些查漏補(bǔ)缺、夯實(shí)品控底盤總沒有錯。
走出東北，布局全國，這是桃李面包多年以來的戰(zhàn)略規(guī)劃。瀏覽近年年報可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營情況討論與分析一欄，被桃李面包排在首位的，是“加快戰(zhàn)略性區(qū)域銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，加大力度拓展華東、華南等新市場。同時在東北、華北等成熟市場繼續(xù)加快銷售網(wǎng)絡(luò)細(xì)化和下沉工作”。
然世間之事，往往知易行難，尤其市場破局。2023年，華南地區(qū)營收4.57億元，同比下降14.61%，是降幅最大地區(qū)，也是自2016年以來該地區(qū)營收的首次下降。此外，華南地區(qū)經(jīng)銷商減少12家，沒有新增供應(yīng)商。
2023年年報顯示，桃李面包37家子公司中，10家處于虧損狀態(tài)，其中大部分為南方公司，上海桃李、浙江桃李、泉州桃李、海南桃李均虧損逾千萬。
“南下”之路有多順?biāo)炷兀?/p>
中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬指出，作為東北的品牌，桃李面包這幾年大力發(fā)展長江以南的市場，但是長江以南的整個烘焙產(chǎn)業(yè)已經(jīng)非常完善、發(fā)達(dá)，升級迭代的速度、質(zhì)量都非常的高，在此基礎(chǔ)上，桃李面包很難跟上長江以南市場的發(fā)展。因此，銷量不好、業(yè)績不行、利潤不高，成為了桃李面包“南下”的主要問題。
或許，守住“大本營”更為急迫。
2015—2019年，東本地區(qū)營收增速均在10%以上，而2020年開始，增速降到6%以下，2021年跌至2.82%。2023年更下降了2.25%，這是桃李面包自2015年上市以來的首次下滑。
即便如此，桃李面包仍在擴(kuò)大產(chǎn)能。截至2023年12月31日，公司分別在廣西、長春、河南、上海和佛山在建生產(chǎn)基地，總設(shè)計(jì)產(chǎn)能22.43萬噸。
截至2023年末，桃李面包共有22個生產(chǎn)基地投入使用，總產(chǎn)能約50.27萬噸。報告期內(nèi)，公司整體產(chǎn)能利用率為74.32%、同比下降7.07個百分點(diǎn)。其中，華東地區(qū)、華南地區(qū)產(chǎn)能利用率均不足七成，同比分別下降15.13和4.72個百分點(diǎn)。
產(chǎn)能利用率未飽和、且還出現(xiàn)下滑，在此背景下仍加碼擴(kuò)產(chǎn)，是否過于樂觀了？多少擴(kuò)容底氣，一旦去化不利衍生風(fēng)險又知幾何？
行業(yè)分析師孫業(yè)文認(rèn)為，烘焙食品業(yè)參與者眾多，行業(yè)門檻較低，具有較強(qiáng)地域?qū)傩?，市場格局高度分散。在短保面包市場，桃李面包不僅直面賓堡、曼可頓等傳統(tǒng)烘焙品牌，還要應(yīng)對元祖、面包新語等連鎖店競爭。此外，三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥刃蓍e食品也紛紛推出自有烘焙產(chǎn)品，競爭足夠激烈，桃李面包需警惕新增產(chǎn)能過剩隱憂。
未來可期，做慢生意掙慢錢
當(dāng)然，從長遠(yuǎn)看，桃李面包逆境堅(jiān)持?jǐn)U張，歸根到底是出于對行業(yè)的樂觀。
桃李面包表示“行業(yè)在未來的較長時間將面臨良好的發(fā)展機(jī)遇，公司需要在這一階段把握契機(jī)，通過項(xiàng)目建設(shè)的實(shí)施擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，一方面與市場增長的需求相匹配，保持并擴(kuò)大市場份額，另一方面通過擴(kuò)大生產(chǎn)形成規(guī)模效應(yīng)，有效降低成本，提高公司的利潤水平，促進(jìn)公司的快速發(fā)展，進(jìn)一步鞏固公司的行業(yè)地位?！?/p>
不算多夸言。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，2022年中國烘焙食品行業(yè)市場規(guī)模達(dá)2853億元，同比增長9.7%，2025年市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到3518億元。
另一廂，企業(yè)自身也有可喜改善。2023 年，繼續(xù)加大力度拓展華東、華南等新市場，不斷增加對重點(diǎn)客戶的投入，提升單店質(zhì)量。
民生證券分析師認(rèn)為：“2024年新產(chǎn)能投產(chǎn)預(yù)計(jì)短期壓制毛利，但短保行業(yè)具備提升空間、外埠市場仍待拓展，桃李面包在這一階段穩(wěn)步擴(kuò)張產(chǎn)能、完善銷售網(wǎng)絡(luò)布局，并持續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、布局新興渠道以適應(yīng)消費(fèi)需求變化，后續(xù)待需求進(jìn)一步復(fù)蘇、規(guī)模效應(yīng)釋放，業(yè)績端有望回暖?！?/p>
若從此看，雖有種種承壓，桃李面包、吳學(xué)亮依然握有業(yè)績反轉(zhuǎn)的可能。而能否真正如愿，也考驗(yàn)企業(yè)的上下一體、眾志成城。
食品市場足夠大，但真正坐穩(wěn)“常青樹”的，往往是那些塌心基本功、專注創(chuàng)新力、做慢生意掙慢錢的企業(yè)。