文|天下財(cái)?shù)?周蓉
公司承諾1年內(nèi)不減持，看上去股民仍高興不起來(lái)，這是為什么？
日前，老白干酒（600559.SH）發(fā)布了一則關(guān)于公司控股股東自愿承諾1年內(nèi)不減持公司股份的公告，公司同時(shí)還承諾將采取措施切實(shí)“提質(zhì)增效重回報(bào)”。
（來(lái)源：公司公告）
公司此舉旨在穩(wěn)定股價(jià)、提振市場(chǎng)信心，但公告評(píng)論區(qū)內(nèi)股民的反應(yīng)卻有些出人意外。
（來(lái)源：東方財(cái)富網(wǎng)）
實(shí)際上，能夠查詢到的最新數(shù)據(jù)顯示，截至2023年三季度末，老白干集團(tuán)公司和香港中央結(jié)算公司均有減持動(dòng)作。前幾大股東中，僅有少部分基金公司增持。
（來(lái)源：東方財(cái)富網(wǎng)）
老白干酒，這個(gè)曾憑借“衡水老白干，喝出男人味”廣告詞火出圈的白酒品牌，自去年以來(lái)，公司業(yè)績(jī)以及二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)均難言樂(lè)觀。
營(yíng)銷吃掉利潤(rùn)
老白干酒全稱是河北衡水老白干酒業(yè)股份有限公司，其前身源于衡水十八家傳統(tǒng)私營(yíng)釀酒作坊收歸國(guó)有組建的“冀南行署地方國(guó)營(yíng)衡水制酒廠”。
公司津津樂(lè)道的一樁往事是，1915年榮獲巴拿馬萬(wàn)國(guó)物品博覽會(huì)最高獎(jiǎng)——“甲等大獎(jiǎng)?wù)隆薄?/p>
（來(lái)源：老白干酒官網(wǎng)）
然而，盡管擁有著深厚的文化底蘊(yùn)，老白干酒當(dāng)下的盈利情況卻并不理想。
2023年三季報(bào)顯示，公司前三季度歸母凈利潤(rùn)僅4億多元，同比下降近22%。
分季度來(lái)看，凈利潤(rùn)這一數(shù)據(jù)在去年第一季度和第二季度分別為1億多元（同比減少超過(guò)61%）和1.15億元（同比增長(zhǎng)接近19%）——盡管凈利潤(rùn)下降趨勢(shì)似乎有所改變，但從前三季度整體來(lái)看，公司仍未擺脫增收不增利的困境。
進(jìn)一步拉長(zhǎng)時(shí)間線來(lái)看，雖然老白干酒近10年來(lái)僅有2020年一年?duì)I收增速為負(fù)，但其凈利潤(rùn)率偏低的局面一直未能徹底扭轉(zhuǎn)。
2014年，老白干的凈利潤(rùn)率甚至低至2.8%，直到2019年才勉強(qiáng)超過(guò)10%。2022年凈利潤(rùn)率雖然超過(guò)了15%，但其增長(zhǎng)的主要原因并非白酒銷售得利，而是拿到了土地補(bǔ)償款。
（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）
2023年前三季度，老白干酒的銷售凈利率約為11%，作為對(duì)比，同期營(yíng)收在30億元-50億元的迎駕貢酒、口子窖、水井坊的銷售凈利率分別為35%、30%、28%。
可以看出，老白干酒在盈利能力上與同類酒企存在不小的差距。
究其原因，老白干酒在白酒行業(yè)內(nèi)擁有“遙遙領(lǐng)先”的銷售費(fèi)用率。高銷售費(fèi)用率也影響了老白干酒的盈利水平。
近些年老白干酒的銷售費(fèi)用呈上升趨勢(shì)。2020年至2022年，老白干酒的銷售費(fèi)用率分別約為28%、31%、30%。在白酒上市酒企中屬于較高水平，是為數(shù)不多的銷售費(fèi)用率超過(guò)30%的酒企。
（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）
2023年前三季度，老白干酒的銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)3%以上，銷售費(fèi)用率接近29%，依然位于白酒行業(yè)上市公司前列。
當(dāng)然，從另一個(gè)角度理解，這也意味著在市場(chǎng)營(yíng)銷方面，老白干酒投入了較大的力度，以提高品牌知名度和市場(chǎng)占有率。
（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）
值得注意的是，老白干酒銷售費(fèi)用在逐年增長(zhǎng)，研發(fā)費(fèi)用卻從2022年開始下降。2022年，公司研發(fā)費(fèi)用為1442萬(wàn)元，同比下降8%以上；2023年前三季度研發(fā)費(fèi)用為1031萬(wàn)元，同比下降近24%。
高端增速放緩
2022年，老白干酒營(yíng)收增長(zhǎng)了15%以上，公司在年報(bào)中將此歸因于高檔白酒銷售占比的增加。
（來(lái)源：2022年年報(bào)）
老白干酒的高端化戰(zhàn)略可以追溯到2018年，彼時(shí)公司推出了“1915衡水老白干”產(chǎn)品，零售價(jià)高達(dá)1688元/瓶，甚至超過(guò)了飛天茅臺(tái)。這一舉措標(biāo)志著老白干酒向高端市場(chǎng)的邁進(jìn)。
從積極的角度來(lái)看，老白干酒的高端化之路是一次勇敢的嘗試。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的高端白酒市場(chǎng)，老白干酒試圖通過(guò)提升產(chǎn)品品質(zhì)、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和加強(qiáng)品牌宣傳，逐步提高自己在消費(fèi)者心中的地位。
通過(guò)五年的布局，老白干目前逐步形成了較為清晰的產(chǎn)品矩陣。在這個(gè)矩陣中，公司將價(jià)格在100元以上的白酒定位為高檔產(chǎn)品；價(jià)格在40元至100元之間的白酒被定位為中檔產(chǎn)品；40元以下的歸為低檔產(chǎn)品。
（來(lái)源：2022年年報(bào)）
通過(guò)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，老白干酒在高端化道路上的進(jìn)展如何呢？
根據(jù)2023年前三季度的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，老白干酒高檔酒營(yíng)收接近18億元，同比增長(zhǎng)11%，這個(gè)增速明顯低于中檔酒（近20%）和低檔酒（約14%）增速。對(duì)比前兩年數(shù)據(jù)，老白干酒在高端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力有所減弱。
（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）
與其他地方性酒企相比，老白干酒在高檔酒市場(chǎng)的占比也相對(duì)較低。例如，今世緣2023年前三季度百元以上中檔產(chǎn)品的銷售占比高達(dá)93%，而同期迎駕貢酒高檔產(chǎn)品的占比也達(dá)到了76%。顯然，老白干酒在高端市場(chǎng)努力的成效，還有待發(fā)掘和鞏固。
負(fù)債應(yīng)收承壓
與此同時(shí)，老白干酒的營(yíng)收主要依賴其大本營(yíng)河北，全國(guó)化程度較低。2023年前三季度，老白干酒在河北省內(nèi)的營(yíng)收達(dá)到了21億多元，同比增長(zhǎng)6%，這一數(shù)據(jù)占據(jù)了公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的59%以上。
省外營(yíng)收方面，老白干酒的主要市場(chǎng)分布在湖南、安徽、山東等地。這三個(gè)省份的營(yíng)收占比分別為20%、12%、3%，其他省份的營(yíng)收占比僅為6%。而在河北省的300億白酒盤子中，老白干酒的市場(chǎng)占有率約為7%。
（數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）
除此之外，老白干酒的資產(chǎn)負(fù)債率也位于白酒上市企業(yè)前列。
根據(jù)2023年前三季度的數(shù)據(jù)，老白干酒的負(fù)債率接近53%，高于同行業(yè)大多數(shù)企業(yè)。作為對(duì)比，水井坊的負(fù)債率為48%，古井貢酒為38%，今世緣為37%，瀘州老窖為37%，山西汾酒為36%，金種子酒為26%，酒鬼酒為23%。
另一方面，老白干酒的應(yīng)收賬款狀況也值得關(guān)注。2022年以來(lái)，老白干酒的應(yīng)收賬款出現(xiàn)了大幅度增長(zhǎng)。
具體來(lái)看，2022年，老白干酒的應(yīng)收賬款同比增長(zhǎng)了93%，達(dá)到了4316萬(wàn)元。到了2023年前三季度，應(yīng)收賬款數(shù)額為3477萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)了32%。
在天眼查上，老白干酒的自身風(fēng)險(xiǎn)和周邊風(fēng)險(xiǎn)，也都高達(dá)數(shù)百項(xiàng)。
（來(lái)源：天眼查）
這一切反映到二級(jí)市場(chǎng)上，老白干酒在2023年2月曾創(chuàng)下38.92元的歷史最高點(diǎn)，時(shí)隔一年，目前股價(jià)尚不足當(dāng)時(shí)的一半，而動(dòng)態(tài)市盈率仍有30倍。
難怪即使面對(duì)公司一年不減持的承諾，許多股民還是難展笑容。
（來(lái)源：百度股市通）
在日前發(fā)布的公告中，老白干酒還提到會(huì)強(qiáng)化落實(shí)股東回報(bào)計(jì)劃，未來(lái)將在保證正常經(jīng)營(yíng)的前提下，繼續(xù)堅(jiān)持為投資者提供連續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅。
（來(lái)源：公司公告）
不論是控股股東的承諾，還是強(qiáng)化股東回報(bào)計(jì)劃，理應(yīng)有助于提振市場(chǎng)信心。但是，股民和股價(jià)的反應(yīng)也說(shuō)明，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，公司仍需正視自身不足，切實(shí)提升盈利能力，才能重獲更多投資人的信任。
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