文|創(chuàng)業(yè)最前線 段楠楠

編輯|馮羽

隨著新生人口逐年下滑，國家也開始鼓勵、支持生育。輔助生殖被各地納入“醫(yī)?！斌w系，該行業(yè)迎來發(fā)展契機。

在此背景下，12月22日輔助生殖企業(yè)愛維艾夫醫(yī)院管理集團有限公司（以下簡稱“愛維艾夫”）向聯(lián)交所遞交招股書，計劃在港交所主板上市。

對于愛維艾夫而言，在未取得三代許可證的背景下，公司旗下4家醫(yī)院每年都能為愛維艾夫帶來4億元左右的穩(wěn)定收入。但在公立醫(yī)院夾擊下，愛維艾夫想要擴張并不容易。

此次IPO，關(guān)系到愛維艾夫能否取得三代許可證。但經(jīng)過前兩年瘋狂炒作后，資本對于輔助生殖公司不再熱衷，“輔助生殖第一股”錦欣生殖市值較最高點跌去85%以上。行業(yè)第一股的前車之鑒是否會影響愛維艾夫的前景，還有待觀察。

01 創(chuàng)始人曾是會計，深創(chuàng)投大手筆押注

所謂輔助生殖，本質(zhì)是讓不孕不育的家庭，正常受孕并成功產(chǎn)下胎兒。國內(nèi)輔助生殖最早可追溯至1987年，當時鄉(xiāng)村女教師鄭桂珍因為輸卵管不通難以受孕。

鄭桂珍在產(chǎn)科專家張麗珠的幫助下，成功培育了國內(nèi)第一例試管嬰兒，張麗珠就此也被譽為中國的“試管嬰兒之母”。

愛維艾夫明確表示，在公司發(fā)展過程中，受到了張麗珠教授的激勵與助力。招股書顯示，愛維艾夫成立于2006年，其創(chuàng)始人任吉忠起初并不在醫(yī)療行業(yè)從業(yè)。

1988年，任吉忠畢業(yè)于中國天津財經(jīng)學(xué)院（現(xiàn)為天津財經(jīng)大學(xué)）會計專業(yè)，1992年至1994年任吉忠在深圳一家建筑公司從事會計、財務(wù)管理等方面工作。從該公司辭職后，任吉忠又在一家音響公司擔任總經(jīng)理至2006年8月。

2006年9月，從音響公司辭職僅一個月的時間，任吉忠便創(chuàng)辦了深圳愛維艾夫（愛維艾夫前身）。

從任吉忠從業(yè)經(jīng)歷來看，在從事輔助生殖醫(yī)療之前，其并未從事過任何醫(yī)療相關(guān)的工作。從音響公司辭職后，突然創(chuàng)辦了輔助生殖醫(yī)療公司，其轉(zhuǎn)變不可謂不大。

經(jīng)過多年發(fā)展，愛維艾夫旗下已經(jīng)擁有4家醫(yī)院，分別為湛江久和醫(yī)院、天津愛維醫(yī)院、昆明愛維艾夫醫(yī)院、揭陽愛維艾夫醫(yī)院。這4家醫(yī)院每年都能為公司帶來穩(wěn)定的盈利以及經(jīng)營性現(xiàn)金流。

穩(wěn)定的盈利也讓愛維艾夫吸引了知名投資機構(gòu)。2019年12月10日，深創(chuàng)投以及深創(chuàng)投控制的南山紅土基金以及福田紅土基金，合計認購了愛維艾夫注冊資本的5%股權(quán)，認購金額為1.47億元人民幣。若以此計算，此時愛維艾夫估值將近30億元人民幣。

后續(xù)經(jīng)過減資、重組后，深創(chuàng)投及其控制的南山紅土以及福田紅土持股比例有所上升。截至IPO發(fā)行前，深創(chuàng)投直接持有愛維艾夫1.92%股權(quán)，南山紅土持有愛維艾夫4.60%股權(quán)，福田紅土持有愛維艾夫1.92%股權(quán)，三者合計持有愛維艾夫8.19%股權(quán)。

圖 / 重組完成后的公司架構(gòu)

愛維艾夫遞表上市，若公司能獲得資本市場較高的定價，對于深創(chuàng)投及其控股的基金公司，無疑是較大的利好。

02 市場規(guī)模增長停滯，“輔助生殖”被資本拋棄

不過略顯遺憾的是，2022年以后，輔助生殖行業(yè)已經(jīng)不再受資本青睞。包括愛維艾夫在內(nèi)的輔助生殖公司業(yè)績出現(xiàn)疲態(tài)，能否獲得較高的估值還是未知數(shù)。

以“輔助生殖第一股”錦欣生殖為例，公開資料顯示，錦欣生殖2019年6月25日在港交所上市，股票發(fā)行價為8.54港元/股，發(fā)行市值為240億港元。

2020年在政策的刺激下，錦欣生殖股價大幅上漲。2021年，錦欣生殖股價最高觸及24.29港元/股，市值一度超過660億港元。

好景不長，2021年以后，錦欣生殖股價一路下跌，截至2023年12月29日，錦欣生殖股價報收3.35港元/股。除資本市場表現(xiàn)不佳外，2022年錦欣生殖歸母凈利潤也大幅下滑64.36%。

與錦欣生殖一樣，2022年愛維艾夫業(yè)績也出現(xiàn)下滑。

數(shù)據(jù)顯示，2022年公司實現(xiàn)收入4.07億元，同比下滑3.10%。同期，愛維艾夫?qū)崿F(xiàn)利潤6451.7萬元，同比下滑31.77%。

圖 / 合并損益表概要

對于公司收入下滑，愛維艾夫給出的解釋是，2022年在疫情影響下，門診就診人數(shù)減少，導(dǎo)致公司收入出現(xiàn)下滑。此外由于行政支出以及所得稅遞延的影響，2022年愛維艾夫利潤同比下滑31.77%。

2023年上半年隨著疫情的消退，愛維艾夫收入以及利潤開始重新增長。不過受限于行業(yè)規(guī)模萎縮，愛維艾夫成長空間或許有限。

由于生活節(jié)奏加快，國內(nèi)不孕不育患病人數(shù)上升。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國不孕夫婦患病數(shù)量由2018年的5540萬人增長到2022年的5670萬人，預(yù)計到2023年，國內(nèi)不孕不育患病數(shù)量將增長至6480萬人。

值得注意的是，雖然國內(nèi)不孕不育患病人數(shù)在上升，但輔助生殖技術(shù)服務(wù)的市場滲透率卻并不高。數(shù)據(jù)顯示，2022年國內(nèi)ART（輔助生殖技術(shù)）滲透率僅為9.2%，遠低于歐美地區(qū)的33%。

對此，愛維艾夫在招股書中表示，由于文化差異，與歐美地區(qū)相比，中國接受ART服務(wù)意愿度較低，導(dǎo)致國內(nèi)ART滲透率遠低于歐美地區(qū)。

正因如此，在不孕不育人口數(shù)上升的背景下，近幾年國內(nèi)ART市場規(guī)模幾乎停滯增長。數(shù)據(jù)顯示，2018年國內(nèi)ART服務(wù)市場規(guī)模為25.2億元，到2022年國內(nèi)ART市場規(guī)模僅略微增長至27.9億元。

圖 / 愛維艾夫招股書

對于愛維艾夫而言，由于市場對輔助醫(yī)療行業(yè)表現(xiàn)出消極態(tài)度，即便成功上市，愛維艾夫也很難獲得資本青睞。加之近兩年ART行業(yè)停滯增長，深創(chuàng)投及其控股的基金公司想要獲得超額收益并不容易。

03 無三代許可證，對比公立醫(yī)院劣勢明顯

此外在輔助生殖領(lǐng)域，作為民營機構(gòu)的愛維艾夫并不占優(yōu)勢。與其他行業(yè)不同，進入輔助生殖領(lǐng)域門檻相對較高，需要獲得許可證才能進入。

公開資料顯示，經(jīng)過多年發(fā)展，輔助生殖已經(jīng)經(jīng)過了三代迭代發(fā)展。一代是通過體外受精-胚胎移植的方法，來解決女性患者不孕不育的問題，這也是愛維艾夫主要收入來源。

第二代技術(shù)方案主要是解決男性患者不孕不育的難題，第三代技術(shù)則是在前兩代技術(shù)的基礎(chǔ)上進行了升級，提高了成功率，降低了流產(chǎn)率。

目前開展這三代技術(shù)實施，都需要專門的許可證。愛維艾夫僅取得一代、二代技術(shù)方案的許可證。

此次IPO，愛維艾夫目的便是，幫助旗下湛江久和醫(yī)院取得三級?？漆t(yī)院資格，以便獲得三代（PGT）許可證。

在缺少三代許可證的背景下，愛維艾夫在與同行進行競爭時，明顯處于劣勢。

數(shù)據(jù)顯示，截至2022年底，國內(nèi)持有一代許可證的醫(yī)療機構(gòu)有559家，而持有三代許可證的有93家，絕大部分都掌握在公立醫(yī)院手里。在缺少三代許可證的情況下，愛維艾夫不得不與其它500多家醫(yī)療機構(gòu)進行競爭。

此外，與前兩代技術(shù)方案相比，第三代每個周期平均費用明顯偏高。數(shù)據(jù)顯示，第三代IVF周期（試管周期）費用高達10萬元。

作為對比，僅取得一代、二代許可證的愛維艾夫每個周期平均治療費用僅為6萬元左右，無法取得第三代許可證也是制約愛維艾夫盈利能力提升的重要原因。

而大型公立醫(yī)院就不存在愛維艾夫面臨的難題。依靠牌照優(yōu)勢以及自身的醫(yī)療資源，公立醫(yī)院吸引了大量不孕不育患者。

中信湘雅生殖與遺傳?？漆t(yī)院胚胎實驗室主任顧亦凡在接受媒體采訪時曾表示，2019年，其所在醫(yī)院IVF周期應(yīng)該有近3萬例，現(xiàn)在穩(wěn)定在每年2萬例以上，成功率保持在66%以上。

作為對比，2022年愛維艾夫開展的IVF周期僅為6706例，平均成功率為58.2%，較頭部公立醫(yī)院有明顯差距。

而在私立醫(yī)院領(lǐng)域，愛維艾夫也面對眾多的競爭對手。招股書顯示，愛維艾夫在民營ART服務(wù)機構(gòu)排名第4，市占率為0.9%，市場規(guī)模相對較小。

以國內(nèi)第二大民營ART服務(wù)機構(gòu)錦欣生殖為例，2022年錦欣生殖開展的IVF周期數(shù)超2.6萬例，是愛維艾夫的3倍以上。

隨著不孕不育的患者增多，加之各地逐步將輔助生殖納入醫(yī)保，這在一定程度上會刺激患者的需求，輔助生殖行業(yè)或?qū)⒂瓉戆l(fā)展契機。

不過市場規(guī)模的擴大，也會促使行業(yè)競爭更加激烈。資深醫(yī)療投資人林掌柜曾對媒體表示，納入醫(yī)保后該行業(yè)競爭將變得更加激烈，醫(yī)療機構(gòu)將從搶牌照轉(zhuǎn)為搶專家、搶運營團隊。

林掌柜還表示，由于民營機構(gòu)大多數(shù)無法使用醫(yī)保，但公立醫(yī)院有醫(yī)保先行時間窗口，將使得公立醫(yī)院競爭優(yōu)勢更為明顯。

對于愛維艾夫而言，在公立醫(yī)院的擠壓下，公司可拓展的空間將變小。此次IPO，能否獲得融資，將旗下醫(yī)院打造成三級?？漆t(yī)院并獲得三代許可證顯得至關(guān)重要。

若成功上市，并且順利拿到三代許可證，愛維艾夫盈利能力將進一步提升。若上市失敗，公司或許只能固守“大本營”，等待公立醫(yī)院的“圍追堵截”。