文|氨基觀察 蔡九
科技與競爭之間，生物科技企業(yè)總是習(xí)慣于向前看。
部分激進(jìn)分子，甚至?xí)诘谝磺€還未成熟時，就焦慮第二增長曲線。在特殊時期，這樣的節(jié)奏管理有可能是加分項(xiàng)。
畢竟，任何業(yè)務(wù)都有成熟、衰退的一天。而一個出色的節(jié)奏大師，要能預(yù)估每項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品增長的天花板，在現(xiàn)有增長動力耗盡之前，喚醒下一個增長的接力棒。
更何況，捕捉未來的機(jī)會稍縱即逝，哪有時間猶豫？所以，新業(yè)務(wù)布局，要積極。但有時候，過于激進(jìn)，也可能適得其反。
眼下，基因測序巨頭Illumina就為我們提供了一個鮮活的反面教材。
2年前，不顧反壟斷機(jī)構(gòu)的反對，Illumina堅持收購泛癌種早篩巨頭GRAIL；2年后，Illumina胳膊沒能扭過大腿，輸?shù)袅朔磯艛鄳?zhàn)役，不得不將GRAIL剝離。
問題是，GRAIL的一進(jìn)一出，Illumina付出的代價極為慘重。過去2年，GRAIL的運(yùn)營支出、罰款金額兩項(xiàng)費(fèi)用已經(jīng)接近15億美金，商譽(yù)減值更是超過47億美金。
最終GRAIL的剝離收益不得而知，但參考眼下的市場環(huán)境和GRAIL業(yè)務(wù)進(jìn)展，Illumina血虧是必然事件。
諷刺的是，隨著剝離GRAIL塵埃落定，Illumina股價持續(xù)上漲?？雌饋?，市場依然看好瘦身之后的Illumina。
或許，這也告訴我們，經(jīng)歷一道道關(guān)卡后，當(dāng)企業(yè)開始往回看時才會發(fā)現(xiàn)，讓其保持增長活力的不一定是新業(yè)務(wù)，也有可能是老業(yè)務(wù)。
縱然，企業(yè)天生有著尋找新業(yè)務(wù)的使命。但只有把每一個既有業(yè)務(wù)，往下扎根越深，才越穩(wěn)固；焦慮少了，動作才能不變形。
01 尋找增長曲線的選擇
成立于1998年的Illumina，是全球基因測序領(lǐng)域當(dāng)之無愧的巨頭。
但在過去幾年時間里，隨著全球基因測序行業(yè)滲透率提升變緩，黑馬不斷涌現(xiàn)，這位老大哥的日子，也開始變得不那么好過。
以國內(nèi)市場為例。2020年，在國內(nèi)基因測序市場中，華大智造已經(jīng)搶走了12.6%的市場份額，Illumina則占據(jù)58.6%的市場份額。
競爭日益加劇，體現(xiàn)在營收上，2020年Illumina營收為32.39億美元，相比2019年的35.43億美元減少了9%；凈利潤為6.56億美元，同比下降37.58%。這也是十年來，Illumina營收的首次下滑。
當(dāng)然，Illumina并沒有坐以待斃。
一方面，公司始終深挖核心測序業(yè)務(wù)的護(hù)城河。在建立廣泛生態(tài)圈的同時，不斷升級迭代測序設(shè)備，鞏固競爭力。例如，公司最新推出的NovaSeq X，可以將測序成本降到200美元左右。在測序行業(yè)，成本即競爭力。
另一方面，Illumina則是加速向下游探索，尋找新的增長曲線。2021年，其以80億美金的價格，收購了全球泛癌種早篩龍頭Grail。
Grail本就是由Illumina一手創(chuàng)立的腫瘤早篩公司。只不過，在2016年Illumina將其從內(nèi)部剝離，只保留了少數(shù)股權(quán)，讓Grail以獨(dú)立公司的名義籌集資金開發(fā)產(chǎn)品。5年后，將其重新收購回來，似乎也在情理之中。
相比基本業(yè)務(wù)，Illumina對Grail似乎抱有更高期待。據(jù)Illumina估計，到2030年基因測序行業(yè)市場規(guī)模在250億美元左右，而隨著Grail的并表，公司能夠角逐的市場規(guī)模將會增加至600億美金。屆時，即便公司只能切到部分蛋糕，依然能夠貢獻(xiàn)極大的業(yè)績增量。
然而，讓Illumina措手不及的是，事態(tài)的發(fā)展朝著完全相反的方向。
02 兩年蒙受巨額損失
過去三年，收購Grail帶給Illumina的，只有虧損卻沒有收益。
首先，是巨額的罰單。
為了完成這筆交易，Illumina選擇先斬后奏，在歐盟和美國反壟斷機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)前火速完成交易。
面對任性的Illumina，歐盟監(jiān)管機(jī)構(gòu)開出了巨額罰款。2023年7月，歐盟委員會宣布對Illumina處以創(chuàng)紀(jì)錄的4.76億美元罰款，GRAIL也收到了1100美元的象征性罰款。
其次，是巨額的運(yùn)營投入。
GRAIL的核心管線均處于大規(guī)模的前瞻性臨床階段，燒錢堪稱“無底洞”。2021年至今，總運(yùn)營支出已經(jīng)達(dá)到18.7億美元。
根據(jù)GRAIL招股書，截至2022年6月末，其賬上運(yùn)營現(xiàn)金余額為6.33億美金。很顯然，GRAIL大部分的運(yùn)營支出，是由金主爸爸Illumina承擔(dān)的?？紤]到雙方并表時間為2021年8月，即使只計算GRAIL2022年、2023年的運(yùn)營支出，也已經(jīng)達(dá)到9.8億美元。
接著，是巨額的商譽(yù)減值。
2021年以來，資本市場急轉(zhuǎn)直下，Illumina的收購可以說買在了山頂。與此同時，GRAIL由于商業(yè)化收入有限，價值難以充分體現(xiàn)，因此Illumina在財務(wù)報表中對其進(jìn)行了商譽(yù)減值處理，參考《商譽(yù)減值39億美金，腫瘤早篩巨頭的冰與火之歌》。具體來看，2022年商譽(yù)減值為39.14億美元，2023年至今減值金額為8.21億美元，總計47.3億美元。
最后，是持續(xù)蒸發(fā)的市值。
根據(jù)Illumina的設(shè)想，收購Grail是增加預(yù)期。但實(shí)際上，華爾街更相信確實(shí)的業(yè)績。
在收購Grail之前，Illumina的凈利潤率保持在20-30%左右，在醫(yī)療器械和診斷行業(yè)中名列前茅，因此在2021年，其市值一度超過700億美金。
但收購Grail之后，Illumina的財務(wù)模型受到了影響，陷入虧損狀態(tài)，加上市場下行、基本業(yè)務(wù)預(yù)期走低等諸多因素影響，Illumina股價從巔峰時期555.77美元，最低跌到了89美元，是表現(xiàn)最差的醫(yī)療公司之一。
以目前最新股價計算，Illumina市值較高點(diǎn)仍蒸發(fā)超過500億美金。
作為全球泛癌種早篩領(lǐng)域絕對的領(lǐng)頭羊，Grail價值不言而喻。但在成功證明自己之前，Grail并沒有給Illumina帶來任何收益。
眼下，Illumina也已經(jīng)等不到Grail價值釋放的節(jié)點(diǎn)了。
03 Illumina與Grail的分道揚(yáng)鑣
Illumina聯(lián)姻Grail，并沒有得到監(jiān)管的認(rèn)可。
原因在于，監(jiān)管機(jī)構(gòu)擔(dān)心，Illumina收購Grail后，可能會阻止Grail的競爭對手獲得開發(fā)競爭性血液癌癥檢測測試所需的技術(shù)。不管是歐盟還是美國，都在極力反對。
也正因此，過去2年，Illumina一直在與監(jiān)管機(jī)構(gòu)斡旋。上文提及的天價罰款，也正是由此而來。但即便交完罰款，監(jiān)管仍不滿意。
最終，Illumina只能放棄Grail。
12月18日，Illumina正式宣布分拆Grail，時間預(yù)計不晚于2024年二季度。
魔幻的是，隨著分拆消息的傳出，Illumina股價大漲8.08%。
這似乎也不難理解。當(dāng)前，Illumina仍是測序業(yè)務(wù)當(dāng)之無愧的領(lǐng)頭羊，未來即便遭遇對手挑戰(zhàn)，影響也不會太大。
一旦Illumina剝離Grail，整體營業(yè)利潤率將回升至25%左右，從而使市場能夠根據(jù)其核心收益對公司重新進(jìn)行估值。
更重要的是，分拆將為Illumina帶來數(shù)十億美元的新流動性，這將有助于提振其因收購而惡化的資產(chǎn)負(fù)債表。
另外，Illumina既可以利用這筆現(xiàn)金進(jìn)一步加強(qiáng)其核心業(yè)務(wù)的競爭優(yōu)勢，也可以通過投資研發(fā)來專注于創(chuàng)新。
這樣來看，剝離Grail對于Illumina的業(yè)務(wù)發(fā)展，也不完全是負(fù)面影響。由于，市場給予了正面回應(yīng)。
回顧Illumina與Grail過去幾年的發(fā)展，或許很難得出誰對誰錯的結(jié)論。畢竟，Illumina的目標(biāo)并沒有錯。只是，方向錯了。
對于一家以技術(shù)為核心的企業(yè)來說，業(yè)務(wù)發(fā)展無法速成，日拱一卒才是常態(tài)。一旦過于心急，最終的結(jié)果并不總是令人滿意的。