文 | 子彈財(cái)經(jīng) 段楠楠

編輯 | 馮羽

對于豬企而言，誰也未曾料到，這輪豬肉價(jià)格的下跌時(shí)間會如此漫長。豬肉價(jià)格自2020年見頂后，已經(jīng)連續(xù)3年低迷，這也讓不少生豬養(yǎng)殖企業(yè)陷入持續(xù)虧損當(dāng)中。

為了解決財(cái)務(wù)困境，部分生豬養(yǎng)殖企業(yè)通過出售股權(quán)的方式來化解公司危機(jī)。部分實(shí)力雄厚的生豬養(yǎng)殖企業(yè)，則趁機(jī)并購困境豬企來擴(kuò)大自身經(jīng)營規(guī)模，其中便包括生豬養(yǎng)殖企業(yè)大北農(nóng)。

12月13日，北京大北農(nóng)科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“大北農(nóng)”）發(fā)布公告稱，公司與傲農(nóng)生物簽署了《戰(zhàn)略合作意向協(xié)議》，將收購傲農(nóng)生物旗下部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

除此之外，大北農(nóng)還計(jì)劃收購傲農(nóng)生物控股股東傲農(nóng)投資至少51%的股權(quán)，若上述方案順利實(shí)施，大北農(nóng)將成為傲農(nóng)生物控股股東。

不過投資者對這筆交易并不買賬。消息公布后，大北農(nóng)股價(jià)連跌3天，股價(jià)跌幅接近10%，市值蒸發(fā)接近30億元。

此次大北農(nóng)收購傲農(nóng)投資股權(quán)，為何遭到投資者看空？前三季度虧損超9億元的大北農(nóng)，又能否幫助傲農(nóng)生物化險(xiǎn)為夷？

1、有息負(fù)債超70億元

大北農(nóng)股價(jià)大跌，與收購標(biāo)的傲農(nóng)投資以及傲農(nóng)生物的財(cái)務(wù)困境有很大關(guān)系。公開資料顯示，傲農(nóng)生物是一家“豬飼料+生豬養(yǎng)殖”企業(yè)，2017年在上交所主板上市。

傲農(nóng)投資則是傲農(nóng)生物的控股股東，傲農(nóng)投資主要資產(chǎn)便是持有上市公司傲農(nóng)生物30.56%的股權(quán)。

因此不管是收購傲農(nóng)投資部分股權(quán)也好，還是參與收購傲農(nóng)生物旗下資產(chǎn)也罷，此番動(dòng)作目的是幫助傲農(nóng)生物擺脫泥潭。

傲農(nóng)生物是以豬飼料業(yè)務(wù)起家，2014年開始涉足養(yǎng)豬業(yè)務(wù)。2018年，在非洲豬瘟影響下，豬價(jià)一路飆升。在巨大的利益誘惑下，傲農(nóng)生物開始擴(kuò)大養(yǎng)豬規(guī)模。

2018年，傲農(nóng)生物生豬養(yǎng)殖規(guī)模僅為42萬頭，到2022年增長至519萬頭，年復(fù)合增長率高達(dá)87.5%，是所有豬企上市公司中擴(kuò)張最快的一家。

隨著養(yǎng)殖規(guī)模不斷擴(kuò)張，加上生豬價(jià)格一直低迷，公司完全養(yǎng)殖成本又一直高于同行，傲農(nóng)生物財(cái)務(wù)狀況一直在惡化。

2021年至2023年前三季度，傲農(nóng)生物虧損金額分別高達(dá)15.20億元、10.39億元、12.9億元，不到三年時(shí)間里，傲農(nóng)生物累計(jì)虧損高達(dá)38.49億元。值得注意的是，2013年至2020年，傲農(nóng)生物累計(jì)盈利還不到10億元。

由于激進(jìn)的經(jīng)營策略，傲農(nóng)生物資產(chǎn)負(fù)債率一路飆升。2020年，傲農(nóng)生物資產(chǎn)負(fù)債率為67.52%。到2023年9月30日，傲農(nóng)生物資產(chǎn)負(fù)債率漲至89.41%，在所有豬企上市企業(yè)中，僅次于申請重組的正邦科技。

截至2023年9月底，傲農(nóng)生物總負(fù)債高達(dá)147.9億元，其中有息負(fù)債便超過70億元，一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債高達(dá)17.51億元。同期，公司貨幣資金僅3億元。

為了解決債務(wù)危機(jī)，傲農(nóng)生物擬通過定增和出售旗下資產(chǎn)來籌集資金。不過在諸多不利因素干擾下，傲農(nóng)生物擬通過出售資產(chǎn)和定增來募集資金并不順暢。

如此龐大的資金缺口，對于市值僅250億元的大北農(nóng)而言，壓力可想而知。盡管在投資者見面會時(shí)，大北農(nóng)表示，只會以實(shí)際出資額為限，對收購標(biāo)的承擔(dān)有限責(zé)任，但投資者并不買賬。

在消息公布后，大北農(nóng)股價(jià)下跌4.02%。三天時(shí)間內(nèi)，大北農(nóng)股價(jià)累計(jì)跌幅為9.99%。

2、前三季度養(yǎng)豬業(yè)務(wù)虧9億

大北農(nóng)收購傲農(nóng)生物導(dǎo)致股價(jià)大跌，除傲農(nóng)生物“坑”較大外，與大北農(nóng)自身財(cái)務(wù)狀況不佳也有很大關(guān)系。

圖 / 大北農(nóng)2023年第三季度財(cái)報(bào)

作為以豬飼料起家的企業(yè)，與傲農(nóng)生物相似，大北農(nóng)也在向下游拓展生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。

2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收239.31億元，其中來自飼料業(yè)務(wù)營收為179.60億元，占營收比重約為75%，養(yǎng)豬業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入為41.34億元，占比為17.27%。

作為公司主營業(yè)務(wù)的“壓艙石”，大北農(nóng)飼料業(yè)務(wù)以加工售賣為主，公司掙的是“加工費(fèi)”，因此該業(yè)務(wù)盈利一直較為穩(wěn)定。

在上一輪豬價(jià)大漲的誘惑下，大北農(nóng)通過擴(kuò)大生豬自養(yǎng)規(guī)模以及并購等方式，來擴(kuò)大自身生豬養(yǎng)殖規(guī)模。

數(shù)據(jù)顯示，2018年大北農(nóng)控股企業(yè)生豬出欄量為113萬頭，到2022年增長至264萬頭，年復(fù)合增長率為23.6%。

如今當(dāng)“豬周期”持續(xù)下行，大北農(nóng)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)則因?yàn)樨i肉價(jià)格持續(xù)下跌陷入虧損。

且由于豬肉價(jià)格持續(xù)低迷，加上大北農(nóng)養(yǎng)殖規(guī)模不及牧原股份等大型集團(tuán)，養(yǎng)殖成本相對要高很多。因此，大北農(nóng)養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的擴(kuò)張非但沒有給公司帶來收益，反而讓公司陷入持續(xù)虧損當(dāng)中。

大北農(nóng)在接受投資者調(diào)研時(shí)表示，前三季度養(yǎng)豬業(yè)務(wù)虧損金額約為9億元，直接導(dǎo)致公司前三季度整體虧損金額高達(dá)9.08億元。

數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年前三季度，大北農(nóng)歸母凈利潤分別為-4.40億元、5560.18萬元、-9.08億元。除2022年略微盈利外，其余年份均大幅虧損?？鄢暳蠘I(yè)務(wù)帶來的盈利后，2022年大北農(nóng)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)實(shí)際上依舊虧損。

此外，由于持續(xù)擴(kuò)張，大北農(nóng)的有息負(fù)債規(guī)模也在急速增長。數(shù)據(jù)顯示，2018年公司有息負(fù)債合計(jì)僅30億元出頭，截至2023年9月30日，大北農(nóng)有息負(fù)債規(guī)模大幅增長至120億元以上。

與傲農(nóng)生物、正邦科技等豬企相比，大北農(nóng)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)情況要好很多，但背上傲農(nóng)生物龐大的債務(wù)后，大北農(nóng)現(xiàn)有資金和融資渠道，能否保證公司與傲農(nóng)生物正常運(yùn)轉(zhuǎn)還存在很大的疑問。

3、大北農(nóng)“豪賭”豬周期反轉(zhuǎn)

在明知傲農(nóng)生物與自身財(cái)務(wù)遇到困境，大北農(nóng)為何還要涉險(xiǎn)并購傲農(nóng)生物？

作為以豬飼料起家的大北農(nóng)，想要持續(xù)擴(kuò)張，要么繼續(xù)加大飼料生產(chǎn)規(guī)模，要么轉(zhuǎn)型涉足其他業(yè)務(wù)。

尤其是近兩年，大量小散戶退出生豬養(yǎng)殖，生豬養(yǎng)殖集中度大幅上升，一般飼料廠商已經(jīng)很難通過提升產(chǎn)能的方式來擴(kuò)大公司經(jīng)營規(guī)模，因此只能向下游拓展生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。

例如，國內(nèi)飼料大王新希望在2017年至2018年通過一系列決議，來擴(kuò)大生豬養(yǎng)殖規(guī)模。再比如傲農(nóng)生物起初也是從事豬飼料加工業(yè)務(wù)。在飼料業(yè)務(wù)難有成長的情況下，傲農(nóng)生物也開始發(fā)展生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。

對此，布瑞克·農(nóng)產(chǎn)品集購網(wǎng)研究總監(jiān)林國發(fā)曾對媒體表示，由于飼料業(yè)務(wù)本身毛利率較低，即便擴(kuò)產(chǎn)，能給公司帶來的盈利相對有限。

而生豬養(yǎng)殖雖然周期性較強(qiáng)，但在“豬周期”向上時(shí)公司都能獲得不錯(cuò)收益。

不過，收購傲農(nóng)投資部分股權(quán)，以及并購傲農(nóng)生物部分資產(chǎn)，對于大北農(nóng)而言，堪稱一場“豪賭”。

由于豬價(jià)持續(xù)低迷，大北農(nóng)收購價(jià)格比巔峰時(shí)自然要低很多。但同樣需要承擔(dān)傲農(nóng)生物所帶來的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這就非?？简?yàn)大北農(nóng)的財(cái)務(wù)水平和管理能力。

此外，與前幾輪豬周期不同，此輪豬周期價(jià)格下跌時(shí)間非常漫長。按照過往歷史經(jīng)驗(yàn)，一輪完整的豬周期一般為4年左右，其中豬價(jià)上漲周期為24個(gè)月左右，下跌周期也在20-30個(gè)月左右。

但此輪豬價(jià)自2020年6月見頂后，下跌周期已經(jīng)長達(dá)40個(gè)月以上，僅2022年4月至2022年10月短暫上漲。

對此，永安期貨研究中心高級分析師趙廣鈺表示，由于生豬養(yǎng)殖集團(tuán)化和規(guī)?；急蕊@著提升，豬價(jià)下跌時(shí)，恐慌性減產(chǎn)大幅減少，因此豬周期被更加穩(wěn)定的生豬供給熨平。

以生豬養(yǎng)殖巨頭牧原股份為例，此輪豬價(jià)下跌期間，牧原股份非但沒有減產(chǎn)，反而在大幅擴(kuò)產(chǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，2018年牧原股份生豬出欄量僅為1812萬頭，2022年增長至6120萬頭，年復(fù)合增長率高達(dá)53.5%。此外，新希望、溫氏股份也在近幾年大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)。

對此，新希望高管在投資者見面會上表示，市場上博弈的主體非常多，對豬周期的底部判斷有難度。

目前，因?yàn)樨i肉價(jià)格持續(xù)下跌，大型生豬養(yǎng)殖企業(yè)不斷被爆出現(xiàn)金流緊張的消息。此前，牧原股份就傳出資金鏈斷裂的消息，雖然被“證偽”，但從公司調(diào)低2023年生豬出欄預(yù)期來看，牧原股份資金鏈已經(jīng)承壓。

在巨頭因?yàn)楝F(xiàn)金流緊張而被迫收縮業(yè)務(wù)時(shí)，大北農(nóng)卻主動(dòng)出擊，接下了傲農(nóng)生物的“爛攤子”。倘若豬價(jià)持續(xù)低迷，大北農(nóng)不僅無法將傲農(nóng)生物救上岸，反而會將自己拉下水。

若2024年豬肉價(jià)格反轉(zhuǎn)，大北農(nóng)很有可能就此躋身“一線豬企”行列。至于大北農(nóng)這場“豪賭”能否成功，只有交給時(shí)間來驗(yàn)證。

美編 | 倩倩

審核 | 頌文