文 | 子彈財經(jīng) 孟祥娜
編輯 | 蛋總
HPV疫苗代理巨頭智飛生物，近期新動作不斷。
一邊，智飛生物與跨國藥企GSK（葛蘭素史克）簽署協(xié)議，成為GSK重組帶狀皰疹疫苗在合作區(qū)域內獨家進口商和經(jīng)銷商。
另一邊，智飛生物擬以現(xiàn)金收購宸安生物100%股權，將業(yè)務板塊延伸至糖尿病、肥胖等代謝類疾病領域。
消息一經(jīng)傳出，引發(fā)業(yè)界諸多討論。需知智飛生物自2010年上市后，鮮有投資并購動作。這家原本靠獨家代理默沙東HPV疫苗就可以“躺贏”的公司，近來為何動作頻頻？在“代理+自研”雙輪驅動下，智飛生物能否讓市值重回巔峰？
1、業(yè)績增速放緩，毛利率下滑
智飛生物的代理業(yè)務不好干了。
成立于2002年的智飛生物，至今已走過21個年頭。2017年以前，智飛生物的營收規(guī)模不過10億；2017年以后，智飛生物成為了默沙東疫苗（主要包含四價HPV疫苗、九價HPV疫苗等）在國內的獨家代理商，這讓智飛生物賺得“盆滿缽滿”。
從10億到300億營收規(guī)模，凈利潤破百億，智飛生物僅用了四年時間。
財報顯示，在2017年至2021年期間，智飛生物的營收從13.43億元增長至306.5億元，歸母凈利潤由4.32億元飆升至102.1億元。
2021年智飛生物的股價也迎來了巔峰時期，一度觸及153.06元/股的高位，總市值近3700億元，但隨后股價開始震蕩下行，截至2023年12月6日收盤，智飛生物股價為64.1元/股，總市值約1538億元，較其高位時蒸發(fā)超2000億元。
事實上，自2022年以后，智飛生物的業(yè)績增長開始放緩。2022年及2023年前三季度，智飛生物營收、凈利潤仍處于高位，但業(yè)績增速已經(jīng)不及2017年至2021年同期水平。
尤其是在2022年，智飛生物實現(xiàn)歸母凈利潤75.39億元，較2021年的102.09億元下滑26.2%，這是自2017年以來首次出現(xiàn)增長率為負的情況。
事實上，在這些年營收、凈利上漲的背后，是智飛生物代理的默沙東疫苗產品撐起了一片天。
財報顯示，2017年至2022年，智飛生物代理業(yè)務營收由2.74億元飆漲至350億元，五年時間營收翻了128倍。2023年上半年，代理業(yè)務營收236億元，占總營收的96.5%；自主產品營收8.6億元，僅占總營收的3.5%。
然而，雖然代理業(yè)務給智飛生物撐起了營收大頭，但與自主產品相比，其毛利率較低。
2023年上半年，智飛生物代理產品的毛利率為27%，自主產品的毛利率為87%，自主產品與代理產品的毛利率存在三倍的差距。
代理產品較低的毛利率進一步拉低了智飛生物的整體毛利率，由2017年的79%下滑至2023年上半年的30%，六年間毛利率減少了49個百分點。
由此可見，雖然智飛生物近幾年的營收增長了，但毛利率已腰斬，利潤空間被擠壓，這也是其凈利潤增速放緩的原因之一。
更要緊的是，如今HPV疫苗市場的競爭加劇，智飛生物的應收賬款和存貨也在增長。
2023年前三季度，智飛生物的應收賬款高達286.2億元，同比增長51%，達到了歷史新高；同期，存貨為104.1億元，同比增長29%。
存貨和應收賬款占據(jù)了大部分資產，2023年前三季，存貨和應收賬款占總資產的比例合計高達79%。相比之下，智飛生物的現(xiàn)金占比不高。貨幣資金為29.01億元，僅占6%。
應收賬款的大幅增長也給智飛生物帶來了壞賬的風險。
2023年上半年，智飛生物信用減值損失為3.17億元，這其中，計提應收賬款壞賬準備3.13億元，同比增長了57%。2023年前三季度，智飛生物的信用減值損失為5.68億元，僅在第三季度，信用減值損失就增加了2.5億元。
在發(fā)展步伐減緩的情況下，智飛生物的HPV疫苗代理業(yè)務還遭遇了前所未有的挑戰(zhàn)：一方面受制于疫苗生產商默沙東的供貨情況，另一方面，受到國內九價HPV研發(fā)上市進度的影響，HPV疫苗競爭加劇了。
2、HPV疫苗競爭加劇，跨界尋求新增長點
截至目前，國內上市的同類產品有二價、四價、九價。
其中，二價上市銷售的有葛蘭素史克、萬泰生物和沃森生物；四價和九價HPV疫苗僅有智飛生物代理的默沙東一家公司。
然而，2022年國家藥監(jiān)局藥品審評中心發(fā)布《人乳頭瘤病毒疫苗臨床試驗技術指導原則（征求意見稿）》，旨在促進國產HPV疫苗上市。
目前，九價HPV疫苗由于覆蓋的病毒類型相較于二價、四價更廣，也更受歡迎。不過，部分省份國產二價HPV疫苗由財政買單，免費接種，也從源頭上搶走了九價HPV疫苗的客戶群體。
今年3月初，江西省政府宣布全省適齡女性可免費接種國產二價HPV疫苗，成為國內第5個在全省范圍內推廣免費HPV疫苗的地區(qū)。
好消息是，2022年8月，國家藥監(jiān)局宣布，默沙東的九價HPV疫苗適用年齡，從原來的16至26歲擴大到9至45歲。隨著適用年齡的擴大，也將擴大HPV疫苗的市場份額。
但智飛生物到底還能搶到多少“蛋糕”，還存在較大的不確定性。
目前，九價HPV疫苗正成為國內疫苗企業(yè)競相研發(fā)的熱點。
據(jù)西南證券統(tǒng)計，目前國產九價HPV疫苗進展居前的企業(yè)中，包括沃森生物、瑞科生物、康樂衛(wèi)士、萬泰生物、上海博唯、成都所/北京所均已進入臨床Ⅲ期，有望于2025年后陸續(xù)獲批上市，快速放量。
智飛生物或許考慮到國產九價HPV疫苗的上市周期等因素影響，今年年初，智飛生物公告將繼續(xù)獨家代理默沙東HPV疫苗至2026年12月31日，采購金額卻逐年下滑，從2024年的326.26億元到2025年的260.33億元，再到2026年的178.92億元。
這意味著，這家靠獨家代理默沙東九價HPV疫苗躺贏的公司，未來將面臨很多不確定性的考驗?？看順I(yè)務，并不能一直“躺贏”，加上代理業(yè)務毛利率不高，它急需找到新的增長點，尤其是要加強自主產品的研發(fā)和落地。
從自主產品來看，只在2021年，智飛生物的自主產品營收達到了97億元，同比暴漲708%。主要原因是新冠疫苗“智克威得”2021年3月在中國被納入緊急使用，并在海外多個國家上市，2022年3月，這款疫苗正式獲批附條件上市，作為序貫加強針使用。
不過，新冠疫苗的紅利期已經(jīng)過去，2023年上半年，智飛生物自主產品僅實現(xiàn)營收9億元，同比下滑48%。
那么，目前智飛生物的自研情況如何？
截至2023年中報披露日，智飛生物自主研發(fā)項目共有30項（不含新冠系列項目），其中處于臨床試驗及申請注冊階段的項目共計17項。從項目類型來看，覆蓋流感、肺炎、腸道、結核產品等疫苗矩陣。
不過，未來這些自研產品能否如HPV疫苗那樣帶來新的爆發(fā)力，還是個未知數(shù)。
圖 / 智飛生物2023年半年報
在等待自研產品發(fā)力的同時，智飛生物還牽手其他企業(yè)，試圖在“代理+自研”雙輪驅動的道路再跨越一步——左手拿下GSK帶狀皰疹疫苗獨家代理權，右手收購重慶宸安生物，跨界進入糖尿病、肥胖等代謝類疾病領域，尋找新的增長點。
只是，這兩項新業(yè)務能讓智飛生物飛得更高嗎？
3、左手皰疹疫苗，右手減肥藥
今年10月，智飛生物與葛蘭素史克（GSK）簽署《獨家經(jīng)銷和聯(lián)合推廣協(xié)議》，智飛生物成為GSK在中國大陸區(qū)域重組帶狀皰疹疫苗的獨家進口商和經(jīng)銷商。
智飛生物披露，該協(xié)議初始期為三年，自10月8日至2026年12月31日截止，帶狀皰疹疫苗的最低采購金額共計206.4億元。
圖 / 智飛生物公告
不低于206.4億元的采購金額，對智飛生物的考驗不小。
一方面，重組帶狀皰疹疫苗是老年人預防帶狀皰疹疾病的疫苗。目前，大家對成人帶狀皰疹疫苗認知不足，市場還處于培育階段。據(jù)西南證券今年2月研報，國內帶狀皰疹疫苗滲透率不足1%。
另一方面，我國僅有兩款帶狀皰疹疫苗獲批上市，一款即GSK欣安立適，另一款則是今年年初上市的百克生物旗下的感維。
騰訊健康所屬地為北京地區(qū)的數(shù)據(jù)顯示，GSK欣安立適，兩針共3788元的費用，適用于50歲以上人群；百克生物的感維適用于40歲以上人群，全程接種只需1799元，且只打一針。
除此之外，國內還有包括萬泰生物、沃森生物、綠竹生物等在內的多家疫苗企業(yè)正在研發(fā)不同技術路線的帶狀皰疹疫苗。
國內廠家的加入，讓帶狀皰疹疫苗市場內卷起來。顯然，智飛生物還需要“另一個新籌碼”。
于是，智飛生物同時把目光瞄向了減肥藥領域。11月，智飛生物宣布擬以現(xiàn)金收購重慶宸安生物制藥有限公司（以下簡稱：宸安生物）100%股權，將業(yè)務板塊延伸至糖尿病、肥胖等代謝類疾病領域。
然而，宸安生物并不是“外人”，天眼查顯示，它正是智飛生物實控人蔣仁生控股的另一家公司。
圖 / 天眼查
目前，智飛生物并未公布收購現(xiàn)金具體金額，交易金額另行協(xié)商。不過，這場交易無論是對智飛生物還是蔣仁生，均是雙贏的結果，這將是智飛生物切入減肥藥領域最快的方式之一。
從業(yè)務層面來看，宸安生物擁有GLP-1類似藥物、胰島素類似物管線布局，截至目前有6款已進入臨床階段的候選藥物，其中重組司美格魯肽注射液處于臨床3期階段，重組利拉魯肽注射液、德谷胰島素注射液已完成臨床3期試驗，處于上市申報階段。
此外，宸安生物布局的GLP-1/GIP雙靶點受體激動劑、口服司美格魯肽片等處于臨床前階段。
上述提到的司美格魯肽，今年以來，因其在治療糖尿病中的快速減重效果而快速走紅，在多個社交平臺上被稱作“減肥神藥”。
司美格魯肽是跨國藥企諾和諾德研發(fā)的第二代GLP-1受體激動劑，于2021年4月在中國獲批用于2型糖尿病的治療。2021年6月，司美格魯肽的減肥適應癥獲美國食藥監(jiān)局（FDA）批準上市，也是首個用于體重管理的每周1次GLP-1受體激動劑。
不過，需要指出的是，司美格魯肽在中國尚未獲批減重適應證。
國內市場，除了宸安生物，華東醫(yī)藥、麗珠集團、聯(lián)邦制藥、齊魯制藥等企業(yè)的司美格魯肽也在開展III期臨床試驗。且司美格魯肽在國內的專利將于2026年到期，屆時將有更多的司美格魯肽類似藥上市。
如此看來，智飛生物收購宸安生物，未來能否獲得可觀的收益，還難以預測。
總的來說，在公司毛利率下滑、HPV疫苗競爭加劇的態(tài)勢之下，智飛生物試圖尋求新的增長點——左手牽GSK拿下帶狀皰疹疫苗獨家代理權，右手收購重慶宸安生物，跨界進入糖尿病、減肥等領域，而這能否讓智飛生物再次高飛？「子彈財經(jīng)」將保持密切關注。
美編 | 倩倩
審核 | 頌文