文｜華夏能源網(wǎng)
債務(wù)違約近三年的河南能源和永煤集團(tuán)，“排雷化債”有了最新進(jìn)展。
近日，永城煤電控股集團(tuán)有限公司（下稱“永煤集團(tuán)）召開(kāi)債券持有人會(huì)議，審議關(guān)于提前兌付九只展期的存量信用債的剩余本金及應(yīng)付利息的議案。
緊隨其后，永煤集團(tuán)的控股公司河南能源化工集團(tuán)有限公司（下稱“河南能源”）亦召開(kāi)“16豫能化PPN001”債券持有人會(huì)議，審議該只債券提前兌付議案。
永煤集團(tuán)突然有錢還債，主要得益于2021年以來(lái)尤其是俄烏沖突爆發(fā)之后的煤炭暴利。永煤集團(tuán)半年報(bào)顯示，2023年上半年，永煤營(yíng)業(yè)收入304.5億元，同比增長(zhǎng)12.79%；凈利潤(rùn)21.21億元，同比增速高達(dá)96.59%。
債務(wù)暴雷三年之后，永煤集團(tuán)和河南能源提前還債釋放了很多積極信號(hào)，但疑問(wèn)仍在。三年前永煤集團(tuán)和河南能源的暴雷往事，究竟挖了多大的坑？此前負(fù)債逾2000億元的河南能源，能夠就此“起死回生”嗎？
永煤暴雷始末
2020年11月10日傍晚，事先沒(méi)有任何預(yù)兆，河南省級(jí)AAA國(guó)企永煤集團(tuán)10億元超短融未能兌付，構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。永煤轟然倒下，市場(chǎng)一片嘩然。
次日一早，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中誠(chéng)信國(guó)際將永煤集團(tuán)及其控股股東河南能源的評(píng)級(jí)由“AAA”下調(diào)至“BB”，并繼續(xù)列入降級(jí)觀察名單。擁有AAA主體評(píng)級(jí)的國(guó)企突遭降級(jí)，十分罕見(jiàn)。
永煤違約，令市場(chǎng)頗為不解。因?yàn)閮H僅一個(gè)多月前，盈利尚可的永煤集團(tuán)賬上還有400多億元貨幣資金，2020年10月20日，永煤集團(tuán)還發(fā)了一期中票，為什么突然連10億元都拿不出來(lái)呢？
事實(shí)上，永煤集團(tuán)的困境并非一日之寒?！笆濉逼陂g，受國(guó)家煤炭去產(chǎn)能影響，動(dòng)力煤、焦煤和無(wú)煙煤價(jià)格上漲。那幾年永煤集團(tuán)雖然煤炭板塊盈利不錯(cuò)，但化工等非煤板虧損嚴(yán)重，侵蝕了煤炭板塊的盈利。
2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-3月，永煤歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為0.22億元、-11.44億元、-13.17億元和-4.04億元，主要原因就是化工板塊經(jīng)營(yíng)虧損。
2019年，永煤集團(tuán)營(yíng)收470億元，凈利潤(rùn)只有9.95億元。煤炭板塊收入229億元，是主要盈利來(lái)源；化工板塊收入只有44億元，卻帶來(lái)巨額虧損，即使煤炭板塊盈利，也無(wú)法對(duì)沖這部分虧損。
彼時(shí)，永煤集團(tuán)化工板塊包括年產(chǎn)145萬(wàn)噸的甲醇、年產(chǎn)40萬(wàn)噸左右的醋酸、尿素、二甲醚等。
當(dāng)然，如果僅僅是化工板塊虧損，并不足以壓垮永煤集團(tuán)。永煤集團(tuán)的暴雷，背后還有著母公司河南能源的身影。
河南能源是經(jīng)河南省委、省政府批準(zhǔn)組建的大型能源集團(tuán)，2008年12月5日，由原永煤集團(tuán)、焦煤集團(tuán)、鶴煤集團(tuán)、中原大化、河南省煤氣集團(tuán)戰(zhàn)略重組成立河南煤化集團(tuán)。2013年9月12日與原義煤集團(tuán)戰(zhàn)略重組為河南能源化工集團(tuán)（簡(jiǎn)稱“豫能化”）。2022年7月8日，經(jīng)省政府同意正式更名為河南能源集團(tuán)。
永煤集團(tuán)暴雷后，相關(guān)負(fù)責(zé)人曾公開(kāi)表示，母公司河南能源從2021年11月10日起不再占用永煤集團(tuán)資金，也不再“歸集資金”，永煤集團(tuán)能自主控制資金。
這意味著，此前永煤集團(tuán)曾長(zhǎng)期向河南能源“輸血”。永煤集團(tuán)的中票募集書披露，2019年末，永煤集團(tuán)的其他應(yīng)收款達(dá)163億元，欠款方主要是河南能源內(nèi)部關(guān)聯(lián)單位。
換個(gè)角度來(lái)看，或許更加接近真相的是，真正“出險(xiǎn)”的其實(shí)是永煤身后的河南能源。
彼時(shí)，作為永煤集團(tuán)的大股東，河南能源持有其96.01%的股份，永煤集團(tuán)的資產(chǎn)規(guī)模占河南能源的一半，并且是主要盈利來(lái)源。
永煤集團(tuán)違約，勢(shì)必將觸發(fā)交叉違約。這一交叉違約涉及150億元的永煤債，以及河南能源發(fā)行的115億元債券違約。債券違約后，河南能源的評(píng)級(jí)也由AAA降至BB。
糟糕的局面，急壞了河南省國(guó)資委，其急切希望援手河南能源平穩(wěn)度過(guò)債務(wù)危機(jī)，并采取了一系列措施。截至2020年3月末，永煤集團(tuán)的有息負(fù)債余額為798.46億元，其中一年內(nèi)到期的負(fù)債金額為475.99億元，兌付風(fēng)波只是在債權(quán)人同意展期后暫時(shí)平息。
截至2020年四季度，河南能源有息債務(wù)規(guī)模約為2000億，其中銀行貸款1200多億，建行、農(nóng)行、交行是其主要貸款行；債券約500億，20%-30%由銀行持有，70%-80%由非銀機(jī)構(gòu)持有；其余為非標(biāo)融資。
乙二醇“包袱”
如果單是永煤集團(tuán)出現(xiàn)債務(wù)違約，也許都不算事。要命的是，同期，河南能源也因煤化工板塊巨虧而出現(xiàn)債務(wù)違約。
作為河南省內(nèi)最大工業(yè)企業(yè)，截至暴雷前的2020年三季度，河南能源總資產(chǎn)2642億元，總負(fù)債2154億元，有近18萬(wàn)員工，上下游供應(yīng)商2萬(wàn)多家。
但就是這樣一個(gè)龐然大物，深陷連年虧損。2012-2017年，河南能源分別虧損16.31億元、9.73億元、28.19億元、95億元和74億元。
2017年后，煤炭市場(chǎng)價(jià)格好轉(zhuǎn)，當(dāng)年河南能源盈利5034萬(wàn)元。但是按照歸母凈利潤(rùn)計(jì)算，河南能源2017年至2020年三季度虧損分別為-4.64億元、-8.82億元、-21.13億元和-19.64億元，虧損仍在逐步加大。
華夏能源網(wǎng)注意到，河南能源連年虧損的主要原因，在于煤化工板塊。
業(yè)務(wù)鼎盛之時(shí)，河南能源的化工板塊曾有35家主要化工企業(yè)、94套化工裝置、18個(gè)種類的產(chǎn)品，產(chǎn)能近1000萬(wàn)噸，占河南省化工產(chǎn)業(yè)3/4，主要產(chǎn)品包括甲醇、二甲醚、乙二醇和1,4-丁二醇等。
在暴雷之前的2019年，幾乎所有的煤化工產(chǎn)品毛利均有所下降，尿素、聚甲醛、醋酸三個(gè)產(chǎn)品毛利率尚能勉強(qiáng)維持為正，而甲醇、二甲醚、乙二醇和1,4-丁二醇四個(gè)產(chǎn)品的均價(jià)均已經(jīng)低于生產(chǎn)成本，毛利率為負(fù)，這對(duì)河南能源形成了巨大沖擊。
在這些化工產(chǎn)品中，價(jià)格下跌最厲害的是乙二醇。2019年，乙二醇市場(chǎng)平均價(jià)格從2017年時(shí)最高的8000元跌到4300元，這造成當(dāng)年全國(guó)整個(gè)乙二醇行業(yè)全線虧損。
在地方煤炭企業(yè)中，河南能源是較早投資乙二醇的。早在2010年，河南能源的前身河南煤化集團(tuán)有限公司決定上馬5個(gè)20萬(wàn)噸的乙二醇項(xiàng)目，即投資百億建百萬(wàn)噸的煤制乙二醇。
為了入局乙二醇，2009年10月，河南能源購(gòu)入通遼金煤的股份，后者主營(yíng)乙二醇制造。主導(dǎo)這一并購(gòu)的是河南能源時(shí)任董事長(zhǎng)、黨委書記陳雪楓。這一年，集團(tuán)常務(wù)副總經(jīng)理陳祥恩被提拔為總經(jīng)理，與陳雪楓搭班子。
華夏能源網(wǎng)注意到，陳雪楓、陳祥恩分別于2016年1月和2017年11月落馬，罪名恰是被控濫用職權(quán)給公司造成巨額損失。
具體而言，陳雪楓被指“濫用職權(quán)，在股權(quán)收購(gòu)中，擅自決定收購(gòu)項(xiàng)目、收購(gòu)價(jià)格，造成國(guó)有公司損失2.24億余元”。陳祥恩則被指“濫用職權(quán)，造成國(guó)家重大損失1512余萬(wàn)元”。
如今看來(lái)，在陳雪楓和陳祥恩任上，河南能源上馬百億煤制乙二醇項(xiàng)目頗不尋常。直到現(xiàn)在，該項(xiàng)目產(chǎn)能利用率也不到一半，連續(xù)多年大量虧損，一度成為河南能源化工板塊中的最大包袱。
高杠桿發(fā)債之殤
永煤集團(tuán)及其母公司河南能源，2020年暴雷至今已兩年多，雖然河南省國(guó)資委積極營(yíng)救，但是除了債務(wù)展期其他也未能取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。幸運(yùn)的是等到了煤價(jià)新一輪暴漲，永煤集團(tuán)才得以續(xù)命復(fù)蘇，有錢還債。
歷經(jīng)2021年下半年全國(guó)缺煤、缺電，疊加俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)后全球能源價(jià)格飆升，整個(gè)煤炭行業(yè)均處在暴利狀態(tài)。活過(guò)來(lái)的永煤集團(tuán)，也重新為母公司河南能源注入了活力。
但是，河南能源和平煤集團(tuán)此前一度泥足深陷的煤化工板塊，其產(chǎn)能落后、過(guò)剩的問(wèn)題并沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性的緩解。在此局面下，如果把賣煤炭賺來(lái)的錢再度大手大腳投入煤化工，那無(wú)異于“剛出狼群，又入虎穴”。
縱觀河南能源的暴雷，有著深刻的教訓(xùn)值得記取。
河南能源和永煤集團(tuán)暴雷，直接原因當(dāng)然是煤化工落后產(chǎn)能。表面現(xiàn)象之下，更深刻的問(wèn)題是河南能源高杠桿過(guò)度舉債投向落后產(chǎn)能。
實(shí)際上，過(guò)度舉債、盲目投資這一現(xiàn)象，已經(jīng)成為眾多地方國(guó)企身上的通病。
近年來(lái)，債券結(jié)構(gòu)化發(fā)行在地方城投、地方國(guó)企中大行其道，結(jié)構(gòu)化發(fā)債也成為不具備發(fā)債資質(zhì)的企業(yè)的融資利器，這對(duì)市場(chǎng)造成嚴(yán)重扭曲。2019年6月，包商銀行被接管引發(fā)債券市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)，結(jié)構(gòu)化發(fā)債的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始暴露。
此后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)意識(shí)到結(jié)構(gòu)化發(fā)債的不良影響。2019年12月13日，上海證券交易所發(fā)布《關(guān)于規(guī)范公司債券發(fā)行有關(guān)事項(xiàng)的通知》，率先出手對(duì)債券發(fā)行、承銷、信息披露等環(huán)節(jié)作出明確要求，禁止違規(guī)結(jié)構(gòu)化發(fā)債。
要知道，目前就是最優(yōu)質(zhì)的城投機(jī)構(gòu)發(fā)債融資，利率也要6%、7%，而弱質(zhì)城投發(fā)債融資利率甚至可以高達(dá)15%，結(jié)構(gòu)化發(fā)債利率也許還要高。
在監(jiān)管層叫停了結(jié)構(gòu)化發(fā)債之后，河南能源仍頂風(fēng)而上。2020年11月，永煤集團(tuán)10億元債券違約，外間事后才了解到，永煤集團(tuán)及其股東豫能化集團(tuán)共發(fā)債逾400億元，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品逾130億元，主要模式為利用債券反復(fù)質(zhì)押放杠桿，由此滾大規(guī)模。
永煤集團(tuán)和河南能源2020年債務(wù)暴雷后，監(jiān)管隨即對(duì)其以公開(kāi)譴責(zé)的方式頂格處理，對(duì)河南能源予以嚴(yán)重警告，并分別暫停永煤集團(tuán)、河南能源債務(wù)融資工具相關(guān)業(yè)務(wù)1年和7個(gè)月。
受其拖累，中誠(chéng)信國(guó)際、希格瑪會(huì)計(jì)師事務(wù)所、海通證券、海通期貨、海通資產(chǎn)、東?；?家機(jī)構(gòu)被予以警告；興業(yè)銀行、光大銀行、中原銀行3家債券主承銷商被予以通報(bào)批評(píng)或誡勉談話。證監(jiān)會(huì)還對(duì)永煤集團(tuán)虛假信息披露違規(guī)行為等，合計(jì)處以300萬(wàn)元罰款。
永煤集團(tuán)違約事件后，河南省城投債的發(fā)行受到較大沖擊。華夏能源網(wǎng)注意到，直到2021年4月，河南城投債凈融資額才由負(fù)轉(zhuǎn)正。但直到現(xiàn)在，河南省城投債也未能恢復(fù)到永煤集團(tuán)違約之前的發(fā)債情況。
高杠桿甚至結(jié)構(gòu)化發(fā)債并盲目投向落后產(chǎn)能，讓河南能源付出了慘痛代價(jià)。地方國(guó)企的投資饑渴癥，對(duì)結(jié)構(gòu)化發(fā)債工具的濫用，這樣的教訓(xùn)值得深刻警醒。