文｜首條財經(jīng) 李歡

編輯｜蒙多

守正創(chuàng)新，是老字號的一個熱點議題。

隨著瑞幸與茅臺的“醬香拿鐵”出圈，奈雪與東阿阿膠的寶藏茶等爆火，老字號喚新花樣翻新。

只是熱點來去皆快。真正想贏得市場、黏住用戶，最終還得靠內(nèi)核實力說話。近期，獨家秘方“傍身”的片仔癀、云南白藥也是輿論焦點。只是一個因旗下產(chǎn)品虛標功效被罰、一個因分公司涉嫌商賄致歉，吸眼球方式并不光鮮。

痛定思痛后，兩個老字號也走到了發(fā)展十字路口，該如何消積弊展新顏、詮釋相匹配的價值力呢？

1、業(yè)績股價背離 警惕漲價邊際效應(yīng)

先看片仔癀。作為中成藥龍頭，產(chǎn)品護城河極深。

10月16日，片仔癀披露三季報：營收76億元，同比增長14.88%，凈利24.05億元，同比增長17.16%。

業(yè)績強增與上半年的產(chǎn)品提價不無相關(guān)。5月5日，片仔癀錠劑國內(nèi)市場零售價格從590元/粒上調(diào)到760元/粒，漲幅高達28.8%。

受益于此，企業(yè)盈利能力得到提升。報告期內(nèi)，片仔癀銷售毛利率48.45%，同比增長1.69%；銷售凈利潤率32.42%，同比增長2.49%。

然從市場反饋看，似乎并不“認可”表現(xiàn)。10月17日，片仔癀股價大跌5.10%。17至20日四個交易日累跌9.63%，截止10月25日收盤價245.28元，相比16日的264.79元仍有一定下跌。

績熱股冷，市場在觀望什么呢？

瀏覽股吧，一些投資者認為業(yè)績不及預(yù)期。

細分看，公司第三季度單季營收約25.55億元，環(huán)比增長5.80%；歸母凈利約8.64億元，環(huán)比增長12.06。而第二季營收約24.15億，環(huán)比下降8.17%；歸母凈利約7.71億，環(huán)比增長0.13%%

平心而論，第三季業(yè)績表現(xiàn)并不算差。只是若考慮到5月的提價幅度，增幅稱不上太討喜，起碼低于一些市場預(yù)期。

拉長視線看，漲價是片仔癀拉升業(yè)績的重要手段。據(jù)西南證券統(tǒng)計，2004年-2020年，該產(chǎn)品共提價19次（包括內(nèi)銷和外銷），國內(nèi)零售價從325元/粒升至590元/粒。今年5月的大提價更是創(chuàng)下近20年來的最大調(diào)價幅度。

但明眼人都知道，漲價并非萬能藥，也有雙刃效應(yīng)、邊際效應(yīng)。2020年至2022年，片仔癀營收65.11億元、80.22億元、86.94億元，對應(yīng)增速13.78%、23.20%、8.38%；

同期，歸母凈利16.72億元、24.32億元、24.72億元，對應(yīng)增速21.62%、45.49%、1.66%。

不難發(fā)現(xiàn)，2022年增速已明顯放緩。今年前三季雖重回兩位數(shù)，可也與上年同期可比基數(shù)低有關(guān)（營收增長8.25%、凈利僅增2.04%），若相比2021年同期營收凈利的超20%、50%增速，差距仍肉眼可見。

7月24日，片仔癀公告稱，收到林緯奇的辭職報告，因工作調(diào)整，辭去董事長、董事等職務(wù)。

若將視線拉長，林緯奇之前，片仔癀已更換兩任董事長。2021年4月，原董事長劉建順提前退休。接任者潘杰，僅掌權(quán)8個月便遺憾落馬。兩位董事長皆因貪腐問題被查。

欣喜的是，新掌門人林志輝擁有多年紀委監(jiān)委履歷，對提升企業(yè)內(nèi)控力外界不乏遐想。

只是，該如何打開業(yè)績成長性、持續(xù)穩(wěn)增力，仍有一道考題橫亙。

2 化妝品營收連降、牙膏虛標功效，第二曲線何時煉成？

往期看，片仔癀每次提價大都受原材料或人工價格上漲影響。不過2021年，面對中藥原材料價持續(xù)上漲的局面，片仔癀卻未漲價。

梳理輿論，提價“后遺癥”不得不說。據(jù)媒體報道，官方一盒的十粒裝錠劑的片仔癀一度被黃牛炒到數(shù)千乃至萬元。面對各方吐槽，若彼時再漲價無疑抱薪救火。

好消息是，隨著開拓天貓、京東等線上渠道，黃牛炒作之風(fēng)亦有所遏制，這也是今年5月，片仔癀再祭提價殺招、且幅度最大的前提。

只是，如何消除主營產(chǎn)品依賴、擦亮老字號招牌，仍是一個嚴肅話題。

客觀而言，漲價對業(yè)績拉動立竿見影。目光回到2023前三季，雖有一些投資者吐槽業(yè)績成長不及預(yù)期。但公司肝病用藥營收增長19.84%；片仔癀心腦血管用藥營收持續(xù)大增，前三季度同比增長79.34%，該板塊大單品安宮牛黃丸上半年銷售創(chuàng)歷史新高。足見漲價拉動力的立竿見影。

問題在于，相較于醫(yī)藥板塊，公司化妝品業(yè)務(wù)表現(xiàn)稍遜色，前三季營收4.3億元，同比下降6.53%，毛利率同比下降10.10%。

其實，片仔癀很早就開啟了業(yè)務(wù)多元化探索。2014 年，劉建順提出了“一核兩翼”的公司發(fā)展策略，“一核”指公司保持傳統(tǒng)中藥生產(chǎn)龍頭企業(yè)的核心優(yōu)勢，同時以保健食品、日化用品的發(fā)展作為兩翼，以藥品流通為補充。

然兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)發(fā)力這些年，從營收貢獻角度看，“一核”仍是主驅(qū)動力，“兩翼”雖已開啟商業(yè)化，離第二增長曲線仍有距離。

以化妝品業(yè)務(wù)為例，早在2002年5月，片仔癀便成立了福建片仔癀化妝品有限公司。目前旗下?lián)碛小捌旭ァ薄盎屎蟆钡绕放疲a(chǎn)品涵蓋護膚、洗護類等領(lǐng)域。今年半年報顯示，片仔癀化妝品業(yè)務(wù)正尋求拆分上市，并提出打造百年國妝品牌的目標。

愿景足夠誘人，然業(yè)績表現(xiàn)難言出彩。據(jù)雷達財經(jīng)，2021年、2022年、2023年前三季度，片仔癀化妝品業(yè)務(wù)營收為8.41億元、6.34億元、4.31億元，對應(yīng)增速-7.05%、-24.61%、-6.53%。

被寄厚望的牙膏業(yè)務(wù)，煩惱也不少。今年1月17日，國家藥品監(jiān)督管理局發(fā)布《國家藥監(jiān)局關(guān)于56批次不符合規(guī)定化妝品的通告（2023年第3號）》稱，片仔癀深抗敏專效滋養(yǎng)牙膏菌落總數(shù)超標，檢驗結(jié)果顯示菌落總數(shù)高達7200CFU/g，合理菌落總數(shù)應(yīng)不超過500CFU/g，超標14.4倍。

1月29日，國家藥品監(jiān)督管理局《國家藥監(jiān)局關(guān)于70批次不符合規(guī)定化妝品通告（2023年第5號）》稱，片仔癀深抗敏專效滋養(yǎng)牙膏菌落總數(shù)超標，檢驗結(jié)果顯示菌落總數(shù)570CFU/g。

10月19日，信用中國網(wǎng)站新增行政處罰決定書顯示，片仔癀旗下的漳州片仔癀上海家化口腔護理有限公司（下稱“漳州片仔癀”）因存在不正當(dāng)?shù)倪`法行為，被罰三萬元。

處罰書顯示，漳州片仔癀出品的“片仔癀牙火清專效深養(yǎng)牙膏”并未實際取得符合法定資質(zhì)條件的機構(gòu)出具的《功效作用評價報告》，違反了《化妝品監(jiān)督管理條例》第三十七條第二項虛假或者引人誤解的內(nèi)容，以及《中華人民共和國反不正當(dāng)競爭法》第八條第一款的規(guī)定。

眾所周知，成長性、合規(guī)性是衡量企業(yè)穩(wěn)健、可持續(xù)發(fā)展的兩個核心點。試問上述表現(xiàn)，可是加分項？第二增長曲線何時才能擔(dān)起大旗呢？

3 不務(wù)正業(yè)質(zhì)疑、整改喜變，牙膏業(yè)務(wù)隱憂

云南白藥，成長擔(dān)子同樣不輕。

作為中藥第一民族品牌、國產(chǎn)牙膏第一品牌，云南白藥護城河同樣很深，核心產(chǎn)品增長力強勁。

2023上半年，藥品事業(yè)部、健康品事業(yè)部、中藥資源事業(yè)部、省醫(yī)藥公司四大業(yè)務(wù)部全線增長。

其中，藥品事業(yè)部主營業(yè)務(wù)收入38.52億元，同比增長14.63%；中藥資源事業(yè)部主營業(yè)務(wù)收入8.79億元，同比增長約21%；省醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)收入123.64億元，同比增長13.60%。

扎眼的是，健康品事業(yè)部主營業(yè)務(wù)收入32.45億元，同比僅增0.81%。細分產(chǎn)品，防脫洗護系列產(chǎn)品同比增長達9成。但卻沒公布主力牙膏產(chǎn)品增速，僅稱保持超行業(yè)平均增長速度。

要知道，在“口腔護理、個人洗護、美膚醫(yī)美、衛(wèi)生護理”四大業(yè)務(wù)單元中，牙膏產(chǎn)品最為能打。

今年上半年，云南白藥牙膏繼續(xù)保持行業(yè)市場份額第一，市占率達到25%，但相比2022年底僅增0.6%。

據(jù)中國口腔清潔護理用品工業(yè)協(xié)會理事長相建強介紹，2022年全國牙膏產(chǎn)量60.3萬噸，下降10%，其中國內(nèi)市場銷售量下降3%；規(guī)模以上企業(yè)年銷售收入264億元，下降8.39%，虧損企業(yè)11個，占13%。

伴隨中藥企業(yè)跨界做日化業(yè)務(wù)成為趨勢，牙膏市場演變成了紅海。行業(yè)分析師于盛梅認為，上半年云南白藥健康品事業(yè)部主營業(yè)務(wù)收入微增，大概率與牙膏增長放緩相關(guān)。放眼未來，面對增長見頂?shù)氖袌觥⒓娭另硜淼母倢?，何解牙膏業(yè)務(wù)的成長隱憂，考驗企業(yè)大智慧。

2020年至2022年，云南白藥營收327.43億元、363.74億元、364.88億元，對應(yīng)增速10.38%、11.09%、0.31%；歸母凈利潤55.16億元、28.05億元、30.01億元，對應(yīng)增速31.85%、-49.15%、7.0%。

2022年營收幾乎滯漲，凈利雖有改善，可也是建立在可比基數(shù)低的基礎(chǔ)上，若與2020年相比差距仍然顯眼。

追其原因，梳理輿論，“不務(wù)正業(yè)”是一個核心質(zhì)疑。企業(yè)曾利用賬面資金多次奔赴二級市場，多次因斥巨資炒股登上熱搜。

據(jù)野馬財經(jīng)，2020年-2021年，云南白藥累計動用超240億元“炒股”。其中2020年，公司通過“炒股”賺了22.4億元，一度讓凈利達到歷史最高的55.11億元。然2021年便遭遇重創(chuàng)，當(dāng)年炒股巨虧近20億元。

2022年11月10日，云南證監(jiān)局下發(fā)《關(guān)于對云南白藥集團股份有限公司采取責(zé)令改正措施的決定》通知書，直指企業(yè)治理不規(guī)范、對外投資決策程序履行不規(guī)范、投后管理和監(jiān)督不到位等問題。

好在，云南白藥及時痛定思痛，大力整頓初見效果。截至今年上半年，公司賬面的交易性金融資產(chǎn)15.41億元，較2020年同期的82.31億元，下降81.28%。

同時，營收203.09億元增長12.73%，凈利28.28億元增長88.47%，業(yè)績修復(fù)喜人。云南白藥表示，營收增長主要得益于本期工業(yè)銷售收入增加5.41億元，商業(yè)銷售收入增加17.59億元。同時，證券投資收益有所好轉(zhuǎn)。

4 研發(fā)費率不足1%、分公司涉商賄案，掌門空缺何去從？

2020年至2022年，公司賬面貨幣資金分別為152.80億元、188.71億元、130.56億元。

2016年，借著云南白藥的混改的機會，陳發(fā)樹入局云南白藥。2019年，隨著云南白藥董事會審議通過了《關(guān)于自有閑置資金調(diào)整證券投資額度的議案》，刪除了10億元的上限規(guī)定，公司亦開始瘋狂在二級市場掃貨。

在行業(yè)分析師郭興看來，云南白藥炒股，原因在于賬面資金過多，不知如何高效高質(zhì)利用。而聯(lián)席董事長陳發(fā)樹又以擅長資本運作著稱。經(jīng)歷投資迷戀、被質(zhì)疑“不務(wù)正業(yè)”、大力整改、業(yè)績喜變后，仍需要思考的是，企業(yè)發(fā)展規(guī)劃方面有無糾偏。

不算多苛求。2020年至2022年，公司研發(fā)費為1.81億元、3.31億元、3.37億元，對應(yīng)研發(fā)費用率（研發(fā)費/當(dāng)期營收）分別為0.5%、0.9%、0.9%。

2023上半年，即便研發(fā)投入1.45億元，同比增長12.59%，研發(fā)費用率依舊不足0.8%，與15.41億元的交易性金融資產(chǎn)體量差距巨大。試問既然能拿大筆資金炒股，多些研發(fā)投入是否更香？掙快錢能持續(xù)擦亮老字號招牌嗎？

2023年3月，“老帥”王明輝辭職?；仡櫾颇习姿?0多年的發(fā)展歷程，王明輝可謂“靈魂人物”、商業(yè)能力毋庸置疑。而其辭職至今，公司董事長一職仍未有合適人選。

9月，云南白藥飲片公司發(fā)布《致歉聲明》稱，原區(qū)域經(jīng)理涉嫌個人行賄行為。對此，公司已第一時間終止相關(guān)業(yè)務(wù)合作，涉事員工被解除勞動合同。

有態(tài)度有實操，值得肯定。但在醫(yī)藥反腐的當(dāng)口，難免讓外界審視企業(yè)的內(nèi)控風(fēng)控力。

內(nèi)外憂患下，云南白藥上述喜增能否持續(xù)、整改成果能否夯實？代理董事長董明擔(dān)子不輕。

5 守正創(chuàng)新，老字號的價值范兒

歷久彌新、慧擇四海！掐指算來，片仔癀上市已經(jīng)20年，云南白藥上市更達30年。能在波詭云譎的資本市場博得千億、百億身價，本身就是一種實力體現(xiàn)。

市場變化萬千，企業(yè)需不斷延展成長可能性，對老字號而言，念好“成長經(jīng)”難度自然更大。

聚焦片仔癀，除了發(fā)力化妝品業(yè)務(wù)，還在著手研究新藥。 2021年報披露，公司已獲批兩個藥品注冊證書。其中，用于預(yù)防靜脈血栓栓塞的化藥4類藥品阿哌沙班片取得藥品注冊證書（批準文號：國藥準字H20213845），是公司作為上市許可持有人首個視同通過一致性評價的化藥產(chǎn)品，為公司其他產(chǎn)品的開發(fā)積累了寶貴經(jīng)驗；用于治療纖維肌痛的合作研發(fā)項目化藥1類新藥PZH2107（LDS片）取得藥物臨床試驗批準通知書。

同時，另有3個化藥1類新藥，2個中藥1.1類新藥和1個中藥1.2類新藥進入臨床研究階段。得益于上述研發(fā)探索，片仔癀已初步搭建起具有品牌特色的研發(fā)布局管線。

再看云南白藥。個人護理領(lǐng)域的探索不乏想象空間。目前在保持口腔護理產(chǎn)品群優(yōu)勢的同時，還將業(yè)務(wù)擴至頭皮護理和美膚產(chǎn)品族群，正著手推動產(chǎn)品形態(tài)從功能性產(chǎn)品提供到個性化、數(shù)智化綜合個人護理解決方案的轉(zhuǎn)變。

積極布局醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈。其中，云臻公司作為云南白藥皮膚綜合解決方案醫(yī)學(xué)中心的設(shè)置單位，以先開設(shè)門診部為切入口先行先試。目前，位于昆明的云臻醫(yī)療科技有限公司呈貢綜合門診部已經(jīng)營業(yè)。

2022年7月，云南白藥在調(diào)研中透露，公司與華為技術(shù)有限公司簽署了《人工智能藥物研發(fā)全面合作協(xié)議》。雙方將在人工智能藥物研發(fā)領(lǐng)域，開展廣泛的交流和合作。

2023年7月，云南白藥全資子公司云核醫(yī)藥(天津)有限公司在天津自貿(mào)試驗區(qū)(空港經(jīng)濟區(qū))注冊成立，該公司將作為云南白藥的核藥研發(fā)平臺，將在天津建設(shè)核藥研發(fā)中心，其中規(guī)劃放射性工作場所，包括核藥研發(fā)的放化實驗室、質(zhì)檢室、影像室等。

云南白藥首席科學(xué)家張寧接受媒體采訪時曾表示，對于核藥研發(fā)管線的戰(zhàn)略布局，云南白藥已做好充足準備。目前，已引進北京大學(xué)核醫(yī)學(xué)科專家的研究成果，同時與有關(guān)部門、研究機構(gòu)以及中國抗癌協(xié)會等形成戰(zhàn)略合作，完整布局了核藥產(chǎn)業(yè)鏈上中下游。

在發(fā)展中發(fā)現(xiàn)問題、解決問題。顯然，云南白藥、片仔癀一直在守正創(chuàng)新、主動擁抱前沿科技、前沿市場。

單從此看，兩者的隱憂頑疾并不可怕。想要念好“成長經(jīng)”，方向正確了，剩下的就不妨交給時間。真正耐得住寂寞、才能守得住繁華。