文|定焦 向園
編輯|方展博
耐克阿迪中國(guó)區(qū)業(yè)績(jī)回暖，國(guó)貨運(yùn)動(dòng)鞋服的日子還好嗎？
李寧、安踏體育、特步國(guó)際近期相繼發(fā)布2023年上半年財(cái)報(bào)，我們不妨從中尋找答案。
從收入來(lái)看，三大國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌均再創(chuàng)新高。其中，安踏體育（296.5億元）繼續(xù)領(lǐng)跑中國(guó)市場(chǎng)。它的體量相當(dāng)于2個(gè)李寧（140.2億元）、4個(gè)特步國(guó)際（65.2億元），還是阿迪達(dá)斯（Adidas）大中華區(qū)營(yíng)收（約131億元）的兩倍之多。
在上半年耐克（NIKE）和阿迪達(dá)斯（Adidas）卷土重來(lái)、經(jīng)銷商銷售額飛升的背景下，國(guó)貨依舊扛打。不過(guò)，和去年安踏營(yíng)收超越耐克中國(guó)、李寧領(lǐng)先阿迪達(dá)斯中國(guó)的成績(jī)單相比，表現(xiàn)還是有一定回落。
這三家的財(cái)報(bào)發(fā)布后，市場(chǎng)給出了截然不同的反映：安踏的股價(jià)漲幅10%以上；李寧跌幅超過(guò)20%；特步微跌3%。
定焦制圖
如今，三家的差距越拉越大，特步市值205億港元，大約是李寧（977億港元）的1/5，還不到安踏（2503億港元）的1/10。
盡管安踏領(lǐng)先，但在服裝紡織行業(yè)包括運(yùn)動(dòng)服飾這一波庫(kù)存周期里，沒(méi)有哪一家企業(yè)是絕對(duì)安全的。當(dāng)國(guó)際巨頭在中國(guó)市場(chǎng)開(kāi)始反撲，現(xiàn)在也到了見(jiàn)真章的時(shí)候。
透過(guò)2023年中報(bào)，本文試圖探究哪家國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌還能繼續(xù)高速增長(zhǎng)？誰(shuí)為了穩(wěn)住增長(zhǎng)，犧牲了利潤(rùn)？誰(shuí)又能最快渡過(guò)本輪庫(kù)存周期？
誰(shuí)依然堅(jiān)挺？誰(shuí)漲不動(dòng)了？
整體來(lái)看，今年上半年，三大國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌都保住了營(yíng)收規(guī)模，收入分別是296.5億元、140.2億元、65.2億元，增速都在13%-15%。
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和想象中的靠開(kāi)店增加收入不同，今年上半年，只有特步國(guó)際新增了一百多家店，安踏體育和李寧都在“砍店”。這說(shuō)明國(guó)貨運(yùn)動(dòng)三巨頭靠的不全是線下，線上渠道也發(fā)揮著重要作用。
基數(shù)較大的安踏體育，營(yíng)收同比增幅達(dá)14%，這里面一半是靠“買”來(lái)的FILA（斐樂(lè)）。
去年是主品牌安踏扛住了增長(zhǎng)，F(xiàn)ILA失速；今年上半年反過(guò)來(lái)了，安踏增速放緩，目前是6.1%，F(xiàn)ILA扛起了增長(zhǎng)的大旗，增速13.5%。從體量來(lái)看，安踏主品牌和FILA幾乎是齊頭并進(jìn)，營(yíng)收分別為141億元、122億元，占比分別48%、41%。
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FILA銷售回暖速度快于安踏主品牌，和渠道特性有關(guān)。安踏還在DTC（直接面向消費(fèi)者）渠道轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，也就是加大直營(yíng)門店占比；而FILA的渠道策略是，整合線下門店、主抓電商渠道。財(cái)報(bào)提到，F(xiàn)ILA在短視頻及直播平臺(tái)的增長(zhǎng)迅速；同時(shí)，門店數(shù)量繼續(xù)減少，而且沒(méi)有大幅擴(kuò)張的規(guī)劃。
一位接近安踏的運(yùn)動(dòng)鞋服從業(yè)者告訴「定焦」，市場(chǎng)對(duì)下半年安踏體育的增長(zhǎng)預(yù)期，將放在第一梯隊(duì)的安踏主品牌和第三梯隊(duì)的成長(zhǎng)性品牌上。
具體來(lái)說(shuō)，一是看安踏的DTC轉(zhuǎn)型，能搶到多少消費(fèi)復(fù)蘇后的增量，二是看旗下品牌始祖鳥(niǎo)的發(fā)展?jié)摿?，以及安踏體育如何謀劃始祖鳥(niǎo)母公司亞瑪芬（Amer Sports）的下一步發(fā)展。財(cái)報(bào)顯示，亞瑪芬的收入同比增長(zhǎng)37.1%至132.67億元，同時(shí)凈虧損5.16億元。此前有市場(chǎng)傳言稱，安踏體育或推動(dòng)亞瑪芬上市，以擴(kuò)大融資渠道。
被消費(fèi)者認(rèn)為“越賣越貴”李寧，此前的營(yíng)收增速一直高于安踏體育，今年上半年，13%的增速略遜于安踏體育，主要原因是兩點(diǎn)：品類方面，目前格局是五成靠鞋、四成靠服裝，但原來(lái)扛大旗的鞋類增速?zèng)]那么快了；渠道方面，李寧七成收入依賴線下渠道，包括特許經(jīng)銷（批發(fā)）和直營(yíng)銷售，恢復(fù)還需要時(shí)間。
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李寧（包含李寧核心品牌、童裝品牌李寧YOUNG）走的單品牌路線，未來(lái)的增長(zhǎng)靠什么？從它加大研發(fā)投入和開(kāi)發(fā)直營(yíng)渠道來(lái)看，是寄希望于功能性產(chǎn)品和渠道優(yōu)化（弱化特許經(jīng)銷、強(qiáng)化直營(yíng)零售），前者可以帶動(dòng)價(jià)格帶上移，后者則是希望優(yōu)化利潤(rùn)率水平。
李寧和安踏都在經(jīng)銷轉(zhuǎn)直營(yíng)，不過(guò)，一位經(jīng)銷商告訴「定焦」，李寧轉(zhuǎn)直營(yíng)的態(tài)度沒(méi)那么徹底，需要的時(shí)間更長(zhǎng)。目前，李寧依然有約半數(shù)收入來(lái)自經(jīng)銷渠道。
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今年上半年，三大國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌中只有特步還在全線拓店，目前門店總數(shù)八千余家，排名第二?！疤夭绞前?023年的增長(zhǎng)點(diǎn)寄希望于線下銷售，以及跑步賽事回歸。”一位接近特步的從業(yè)者對(duì)「定焦」分析。特步從2008年開(kāi)始贊助馬跑步賽事，財(cái)報(bào)中特別提到，2023年共贊助了10場(chǎng)馬拉松賽事。
誰(shuí)依然賺錢？誰(shuí)最會(huì)省錢？
當(dāng)耐克阿迪重新重視中國(guó)市場(chǎng)，三大國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌還能保持不錯(cuò)的增長(zhǎng)，看起來(lái)是個(gè)不錯(cuò)的信號(hào)。但這不能代表它們還可以繼續(xù)吃著“國(guó)貨”紅利。
阿迪達(dá)斯CEO就在今年8月的第二季度電話會(huì)上稱，預(yù)計(jì)下半年公司和整個(gè)行業(yè)的折扣都會(huì)增加，大中華區(qū)的促銷活動(dòng)特別明顯，都是為了清理市場(chǎng)過(guò)剩庫(kù)存。
進(jìn)入2020年以來(lái)，安踏們?yōu)榱朔€(wěn)住增長(zhǎng)，都在加大折扣力度，平均7折以下，雙十一前后“折上4折”也并不罕見(jiàn)。今年上半年，打折的同時(shí)也在提高銷售費(fèi)用，這些最終都傳導(dǎo)到了利潤(rùn)表上。
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利潤(rùn)方面，除了安踏體育，另外兩家都承受了不小的壓力。
財(cái)報(bào)顯示，安踏體育的凈利同比增加39.8%至52.6億元，凈利率17.9%最高；李寧的盈利能力波動(dòng)最大，凈利21.21億元，從2020年中報(bào)以來(lái)第一次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，凈利率15.1%次之。
增收不增利，李寧表現(xiàn)得最為明顯，毛利率和凈利率都處在2021年以來(lái)的低點(diǎn)。
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李寧的毛利率曾在2021年上半年大幅上漲到55%，今年上半年又回落到48.8%。成本和折扣都會(huì)影響毛利率。不過(guò)，李寧作為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)前五、國(guó)貨第二，規(guī)模體量足夠大，成本對(duì)它的影響不至于這么大。毛利率下滑，主要是加大折扣所致。李寧財(cái)報(bào)中沒(méi)有公布折扣率，不過(guò)提到，為促進(jìn)消費(fèi)，增加了線上渠道和零售終端的折扣力度。
加大折扣的同時(shí)，李寧也沒(méi)控制住費(fèi)用，銷售開(kāi)支、員工開(kāi)支、研發(fā)開(kāi)支都在增加，直接導(dǎo)致凈利率降到15.1%。不過(guò)，因?yàn)槔顚幨掷锏目芍滟Y金高于去年同期，今年上半年利息就貢獻(xiàn)了2.4億元，凈利率下滑幅度不算太大。
三家中，安踏體育的表現(xiàn)更穩(wěn)健一些：今年上半年，毛利率穩(wěn)定在63%；并傳導(dǎo)到了利潤(rùn)端，凈利率上漲2個(gè)百分點(diǎn)至17.9%。
安踏主品牌和FILA的毛利率（分別是55.8%、69.2%）都有小幅上漲。在打折的背景下穩(wěn)住毛利率，主要?dú)w功于主品牌安踏近幾年的DTC轉(zhuǎn)型。
一個(gè)例證是，安踏的DTC收入占比，從去年同期的49.7%漲到了57.1%，同時(shí)，主品牌安踏在安踏系的毛利率上漲幅度最高，中和了“所有其他品牌（主要是迪桑特和可?。钡拿氏禄?。這其中的邏輯是，當(dāng)越來(lái)越多門店轉(zhuǎn)為DTC模式，直營(yíng)門店占比提高，就拉高了公司的整體毛利率。
凈利率之所以被拉高，還因?yàn)榻衲晟习肽臧蔡んw育瘋狂省錢。除了不好調(diào)整的員工開(kāi)支之外，它嚴(yán)格控制了門店開(kāi)支（店鋪?zhàn)赓U相關(guān)費(fèi)用）以及銷售費(fèi)用，尤其是廣告開(kāi)支（包括廣告及宣發(fā)開(kāi)支）半年砍掉了5億元。
誰(shuí)最先走出庫(kù)存低谷？
說(shuō)到底，國(guó)貨運(yùn)動(dòng)三巨頭削尖了腦袋賣貨，或是打折促銷，甚至不惜犧牲利潤(rùn)，都是為了去庫(kù)存。
庫(kù)存壓力是整個(gè)服裝紡織行業(yè)包括運(yùn)動(dòng)服飾一個(gè)階段性的困境。庫(kù)存危機(jī)曾在2008年北京奧運(yùn)會(huì)的催化下出現(xiàn)過(guò)，當(dāng)時(shí)中國(guó)體育市場(chǎng)經(jīng)歷了一段非理性增長(zhǎng)，業(yè)內(nèi)普遍過(guò)高預(yù)估了市場(chǎng)行情，國(guó)內(nèi)的主要運(yùn)動(dòng)品牌也都在跑馬圈地式開(kāi)店，導(dǎo)致2012年-2015年爆發(fā)庫(kù)存危機(jī)。
2021年-2022年，運(yùn)動(dòng)服飾品牌再次出現(xiàn)大量的庫(kù)存積壓。當(dāng)時(shí)有兩個(gè)大背景，國(guó)潮紅利催化，行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期，同時(shí)各家由于擔(dān)心供應(yīng)鏈問(wèn)題影響銷售開(kāi)始加大庫(kù)存儲(chǔ)備，但后續(xù)的線下消費(fèi)幾度停滯、以及大眾的消費(fèi)能力受損，讓各家開(kāi)始背負(fù)沉重的庫(kù)存包袱。傳導(dǎo)到2022年底，三家的存貨情況開(kāi)始抬升、庫(kù)存周轉(zhuǎn)惡化。
市場(chǎng)分析，這一輪庫(kù)存周期在2023年會(huì)進(jìn)入尾聲，那么，從半年成績(jī)單來(lái)看，三大國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌的大手筆打折和營(yíng)銷有用嗎，去庫(kù)存的效果如何？
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僅從去庫(kù)存這一項(xiàng)來(lái)看，安踏的力度更大，存貨情況和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，相比去年同期有所好轉(zhuǎn)：存貨降到65億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)降到124天即4個(gè)多月（去年同期是145天）。
但在行業(yè)里，安踏的庫(kù)存最龐大，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)一直處于高位：存貨相當(dāng)于李寧、特步國(guó)際的3倍；周轉(zhuǎn)天數(shù)2.5倍于李寧。這與安踏主品牌的DTC轉(zhuǎn)型有關(guān)，DTC模式更便于渠道管理，但也會(huì)背負(fù)更多存貨。
三家中，李寧的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)最健康，一直控制在2個(gè)月以下（目前是57天），存貨情況保持低位，壓力相對(duì)較小。
特步一直給外界周轉(zhuǎn)高效的印象，但今年上半年的周轉(zhuǎn)效率有所變慢：存貨增加到24億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加到將近4個(gè)月。
要觀察運(yùn)動(dòng)服飾企業(yè)去庫(kù)存的趨勢(shì)，不能只看庫(kù)存結(jié)果，這一指標(biāo)相對(duì)滯后，還需觀察財(cái)報(bào)三張表。因?yàn)閹?kù)存的危機(jī)往往是從資產(chǎn)負(fù)債表惡化開(kāi)始的，并進(jìn)一步影響利潤(rùn)表，當(dāng)流水下降、折扣加大，又會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)金流量表惡化。
如果庫(kù)存周轉(zhuǎn)效率低，庫(kù)存積壓，首先會(huì)影響回款，這直觀地反映在經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額和凈利的比值上。這一指標(biāo)也側(cè)面反映出一家公司在產(chǎn)業(yè)鏈上的位置。
今年上半年，安踏該指標(biāo)進(jìn)一步上升到191%，在頭部品牌中處于高位，說(shuō)明在去庫(kù)存周期中，安踏的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流在改善，銷售商品花出去的現(xiàn)金流少，收到的現(xiàn)金流多，公司在產(chǎn)業(yè)鏈中有比較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)；相比之下，李寧為91%、特步為40%。
把時(shí)間線拉長(zhǎng)，在本輪庫(kù)存周期里，安踏從2019年起整體處于上升趨勢(shì)，李寧和特步則是波動(dòng)下滑。
定焦制圖
庫(kù)存管理仍然是短期內(nèi)各家的重中之重，是市場(chǎng)關(guān)注的核心指標(biāo)，也是一家企業(yè)彎道超車的“捷徑”。
運(yùn)動(dòng)鞋服的庫(kù)存周期影響股價(jià)走勢(shì)。從上一波庫(kù)存周期來(lái)看，誰(shuí)更快解決庫(kù)存問(wèn)題，股價(jià)就能充分回調(diào)，市場(chǎng)格局也會(huì)隨之生變。安踏就是在2008年北京申奧成功后，2012年-2015年的庫(kù)存周期里，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)管理，隨后幾年的股價(jià)漲幅都高于李寧，并慢慢超越當(dāng)時(shí)的領(lǐng)頭羊李寧的。
下半年還有雙十一，如果下半年行業(yè)景氣，國(guó)貨運(yùn)動(dòng)服飾品牌可以靠大促清一波庫(kù)存。不過(guò)，最新財(cái)報(bào)告訴我們，大促或是降價(jià)清倉(cāng)或許能換來(lái)增收，但不一定能換來(lái)盈利，而當(dāng)耐克、阿迪的產(chǎn)品打折都成了常態(tài)，國(guó)貨運(yùn)動(dòng)品牌要想盡快走出庫(kù)存困境，一切還要看渠道和產(chǎn)品上的真本事。